怡亚通:380内生增长,经营现金流转正

2017全年收入增长17.5%,归母净利润增长14.7%,经营现金流转正

    公司2017年营业收入同比增长17.5%至680.6亿元,毛利率同比下降0.07个百分点至6.5%,归母净利润同比增长14.7%至6.0亿元,扣非后归母净利润为5.5亿元,同比增长11.4%。其中,4Q17当季收入同比增长26.9%,环比增长22.2%,毛利率同比下降0.40个百分点,环比下降0.15个百分点,归母净利润同比增长77.0%,环比下跌18.2%。业绩符合预期,与此前业绩快报一致,经营现金流近5年来首次为正,维持“买入”评级。

    380分销平台切换至内生增长,增速稳定

    2017年,公司380分销平台营业收入401.2亿元,同比增长24.4%,占总收入的58.6%,对应毛利润同比增长25.4%,占公司总毛利润的63.6%,是公司主要收入和盈利增长来源。公司380分销平台增长由过去3年并购扩张切换至内生增长,平台中的家电、酒饮、母婴、日化及食品等主要行业均实现增长,并在2017年实现新进入医疗及化工行业。

    广度业务收入下降,盈利基本稳定,全球采购平台货种切换

    公司传统业务广度平台业务收入在2017年下滑10.7%,主要因持续优化关停不良业务项目,聚焦高利润率行业及业务模式,因此毛利率得到提升0.4个百分点至4.5%,毛利润同比下降2.7%。广度业务收入和毛利润贡献分别由2016年的23.3%/13.4%下降至2017年的20.8%/13.1%,盈利贡献基本稳定。另一主营业务-全球采购平台业务营业收入为131.1亿元,占总收入19.1%,同比增长33.9%。全球采购业务中IT、家电、纺织品在内的货种收入下滑,增长主要是化工业务较2016年同期增长34.76亿元,产品结构发生变化,化工品毛利率较低,造成板块毛利润同比下降22.86%至3.89亿元,占总毛利润的8%。 经营现金流终转正,营运效率仍待提升 2017年公司经营现金流实现净流入0.4亿元,为2013年来首次实现净流入。其中销售商品、提供劳务现金实现转正,其主要原因为公司对上游加大票据结算,同时加强对下游款项的回收。我们认为,伴随未来内部管理改善的持续进行,现金流改善有望得到延续。另一方面,公司营运效率并未出现明显改善,营业周期连续第三年延长,库存周转率和应收账款周转率均有下滑,我们认为这可能与公司年底囤货行为相关,未来整体运营效率仍有改善空间。

    渠道价值显著,连锁加盟平台可期,维持“买入”

    我们认为公司充分下沉的零售渠道与扁平化结构具有稀缺性,通过股权激励有望实现管理改善,引入2020年盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为7.1/8.4/9.2亿元(2018-19E前值为7.1/8.5亿元),维持目标价和“买入”评级。

    风险提示:阿里、京东等互联网巨头以低价迅速抢占B2B 市场,怡亚通负债率继续提升,资金链过于紧张。