中牧股份:业绩超预期,18年成长更上层楼

17年净利润同比增长19.57%,高于我们预期

    公司公布17年年报,公司实现营业收入40.70亿元,同比增长2.41%,实现归属母公司股东净利润4.00亿元,同比增长19.57%,其中,金达威相关(减持、权益)贡献2.1亿元(去年同期贡献1.5亿元);单季度看,公司第四季度公司实现营业收入14.50亿元,同比增长18.21%,实现归属母公司股东净利润1.37亿元,同比增长14.37%。2017年公司整体经营业绩高于我们预期,继续给予“买入”评级。

    高端产品销售节节攀升,投资收益对冲招调影响

    2017年公司生物制品实现收入11.74亿元,yoy-9.96%,我们认为与口蹄疫招标和招标政策调整有关,两项分别对生物制品收入形成0.3亿元左右和1亿元左右的减项。市场化产品方面,公司口蹄疫高端苗进入国内大型养殖集团,收入同比增长55.71%,达到1.37亿元,首次产生亿元级市场化产品。全年盈利同比增长19.57%,主要受金达威相关收益影响,剔除金达威因素,盈利同比增长5%左右。此外,公司生物制品毛利率同比减少2个百分点,我们认为主要是招标调整导致相关产品销售下滑,同时技改后口蹄疫产能未完全释放所致(蓝耳毛利率84%,口蹄疫苗整体58%)。

    协同发展,化药、饲料稳步前行

    除生物制品,公司还涉足兽药、饲料业务,1)化药,17年实现收入8.46亿元,yoy+13.80%。我们认为主要是由于在行业规范化前提下,公司产品、营销并举,延伸产品线,增加附加值,提升产品装备和工艺技术水平。报告期内,化药毛利率同比提升1.63个百分点。2)饲料,17年公司实现收入9.83亿元,yoy+22.71%。我们认为主要是公司在保持蛋鸡预混料产品销售优势的同时,加快建立猪料产品销售队伍,拓展猪料市场,取得一定成效。报告期内,公司全价、浓缩和预混料销量9.6万吨,同比增长8.2%,多维饲料销量7600多吨,同比增长17%。

    赛道切换,继续给予“买入”评级

    公司经营由“改善”变道“成长”,1)渠道,公司成立了20多人组成的口蹄疫市场苗营销团队,其集团客户战绩卓著,未来公司将着手打造市场化渠道。2)品类梯队,除现有的口蹄疫系列疫苗,猪口蹄疫O、A二价苗也已进入注册阶段,后续有猪圆环病毒病合成肽苗、猪圆环病毒2型亚单位疫苗等多款产品储备。基于产品盈利能力改善,我们上调公司2018-19年EPS至1.

    13、1.36元(前值1.01、1.28元),同时预计20年EPS为1.64元。考虑行业27倍PE水平及未来三年公司稳健的成长潜力,给予公司18年22~27倍PE,目标价24.86~30.51元(前值25.25~30.30元),继续给予“买入”评级。

    风险提示:渠道建设不及预期、生猪价格快速下跌。