安琪酵母:业绩稳定增长,全球化布局加速

公司增长趋势良好,业绩进入稳定期:公司公告,18Q1实现营收16.3亿元,同增14.90%;归母净利润2.77亿,同增30.24%。毛利率由36.73%,同比提升1.57Pct;净利率17.39%,同比提升1.83pct。销售费用率9.43%,同比降低1.63pct;管理费用率6.35pct,同比降低0.51pct。主要受益于规模增长带来的规模经济。财务费用率增加1.21pct。业绩基本符合我们的预期。

    收入持续稳定、盈利能力逐渐提高:我们认为公司未来3-5年处于收入持续稳定、盈利能力逐渐提高的上升通道,其中,收入增长的空间来自于:1)YE应用场景扩充带来需求增长,过去主要用于快餐面调味包,现在开始向调味品、休闲食品领域延伸;2)保健品及微生物营养快速增长,且二者均为深加工品类,附加值更高。3)其他衍生品(植物营养/微生物营养等)及相关领域(烘焙等)的快速发展。盈利能力持续提高的空间来自于:1)新产能及技改提升效率,以俄罗斯工厂为例,建厂时测算净利率可高达22%;2)产品结构优化,高毛利产品占比不断增加;3)费用率持续下行,酵母具有很强的规模优势,新增工厂可摊薄总部管理费用。

    护城河持续深凿,公司管理日益加强:我们认为公司实现业绩的持续能力的确定性因素在于:1)竞争格局的持续优化,公司护城河很深已成定局;2)提价能力,接近双寡头垄断的行业地位给公司带来强大的提价权;3)管理能力的加强,体现在对成本平滑能力的加强、产能扩建有序。

    投资建议:我们认为,公司的未来看点在于外延产品及技术的快速增长、护城河及行业地位的不断加深以及公司管理能力的不断加强,估测18/19/20年收入增速16.38%/15.00%/15.18%;利润增速30.59%/25.60%/23.03%,对应归母11.06亿/13.89/17.09亿,维持“买入”评级。