宏观研究:哪里有压制,哪里就有反弹

注:本文为高善文博士在2018年3月22日召开的第五届中国机构投资者峰会暨公募基金20年论坛上所作的主题演讲。

    今年1、2月采购经理人指数出现了大幅的下滑,流通领域生产资料价格指数以及商品期货的表现总体上也是偏弱的。所以在3月中旬发布1、2月一系列经济统计数据之前,投资者和分析人士对经济走势的看法普遍是比较谨慎的。

    然而一段时间后,随着1、2月数据的发布,大家对短期经济的看法不是更加一致,而是像过去两年多许多时候一样,重新出现了巨大的分歧。

    从生产法数据看,1-2月工业产出反弹幅度较大,显著地高于此前市场的普遍预期。这与采购经理人指数的走势大相径庭。

    从支出法关联数据看,似乎又很难找到工业生产强劲反弹非常明确的原因。例如固定资产投资虽有反弹,但可能主要来源于数据本身模式的扰动,未必代表真实经济活动相应的上升。例如海关出口增速尽管大幅走高,但工业行业出口交货值增速走势十分平稳,显示海关出口可能主要受到了报关效应、春节扰动的影响。

    采购经理人指数、工业、出口、价格等数据层面的许多冲突,导致的结果是多头总能找出看多的理由,空头总能提出看空的依据,双方各执一词。选择相信哪一套数据,似乎最终主要取决于各自的多空头寸。

    接下来我提供一下我个人对数据的分析和观察,希望有助于理解今年年初以及过去两年多反复出现的各项数据的背离。我将这种现象一般性地概括为“哪里有压制,哪里就有反弹”。

    首先我们对工业行业进行分类。我们将煤炭开采、黑色冶炼、有色冶炼、非金属矿物制品、化工等显著受到供给侧改革和环保限产影响的细分行业放入第一组,简单称为“供改组”;其他细分行业放入第二组,简单称为“对照组”。