科华生物:业绩逐渐改善,整合渠道加强新业务模式探索

事件:公司发布2017年年报,实现营业收入15.94亿元,同比增长14.14%,归母净利润2.18亿元,同比下降6.30%,扣非净利润2.06亿元,同比下降4.48%;2017年利润分配预案:每10股派发现金红利0.65元(含税);公司与公司员工成立的两家持股平台企业共同向公司子公司科华医疗增资,增资完成后公司持股75%。

    营收利润四季度显著改善。2017年四季度公司实现营业收入4.54亿元,同比增长27.24%,环比增长16.42%,归母净利润3193万元,同比增长13.15%,较前三季度有较大幅度的改善。从盈利能力上看,期间费用率提高1.86pp,主要是由于公司2017年加大并购力度,带来管理费用同比增长45%,管理费用率提高2.18pp,销售费用率14.45%和财务费用率-0.47%较去年基本保持稳定;公司综合毛利率41.31%,较2016年底下降0.39pp,主要原因在于公司整合渠道过程中,低毛利的代理产品占比逐渐提高,拉低整体毛利率水平,公司整体净利率13.89%,同比下降2.64pp。

    自产产品稳定增长,整合渠道带来代理业务快速增长。2017年公司自产产品实现营业收入7.97亿元,同比增长9.07%,代理产品实现7.84亿元,同比增长19.81%,代理产品增速较快主要是由于公司于2017年完成西安申科、广州新优的并购,代理产品占比提高;按细分领域看,试剂业务中生化预计增速不超过10%,酶免预计增速在10+%,分子预计在20+%,自产发光目前体量较小,海外TGS的发光销售额预计在1亿元以上。

    设立集采、区域检验中心业务发展平台,结合渠道整合积极探索新业务模式。截止到2018年4月,公司完成了5家经销商的整合工作,同时公司联合员工持股平台设立科华医疗为集采、区域检验中心业务发展平台,将新业务模式探索与员工利益直接绑定,进一步丰富市场化激励措施,激发业务团队的积极性,提高团队工作效率。n盈利预测与估值:我们预计2018-2020年公司收入18.16、20.86、23.94亿元,YOY为13.89%、14.91%、14.76%,归属母公司净利润2.49、2.96、3.54亿元,YOY为14.53%、18.80%、19.46%,对应EPS为0.49、0.58、0.69元,公司目前股价对应2018年28倍PE,考虑到公司老牌IVD龙头的品牌渠道优势以及集采业务开展有助于公司产品市占率的提高,我们认为公司2018年合理估值区间在30-35倍PE,合理价格区间在14-18元,维持“增持”评级。

    风险提示:产品推广不达预期风险,应收账款风险,政策变化风险。