索菲亚:营收增速环比改善,调整初见成效

支撑评级的要点

    衣柜渠道加速扩展,客单价持续高增长。报告期内,公司营收、归母净利润分别同比增长30.32%、33.48%,较2017Q4的22.57%、29.40%有明显改善,公司经营策略调整初见成效。其中,索菲亚定制家具(含OEM家具家品)实现营收11.20亿元,同比增长32.45%,表现出了稳健的成长能力,主要因:1)渠道加速扩展。索菲亚衣柜专卖店新增75家,达2275家(另有405家超市店、20家大家居店),其中省会城市占比19%,地级城市占比29%,四五线城市占比52%,带动客单数同比增长17.65%;2)客单价持续高增长。索菲亚衣柜实现客单价10566元/单,同比增长14.8%。

    毛利率同比提升,Q2或有压力。在大宗业务占比提升(Q1实现1亿元)的前提下,18Q1毛利率同比提升2.39%,达34.75%,主要因公司产能利用率提升,规模效应增强。另外,因18Q1产品出厂价高于去年同期,厨电(毛利率较低)配套率有所降低,两者同对毛利率起拉升作用。据我们测算,因17Q2公司产品提价幅度较大,为上市以来最高水平,17年下半年价格策略调整后,18Q2毛利率同比预计有一定压力,但在板材利用率、生产效率提升的作用下,预计不会受太大影响。

    新业务拓展顺利,司米厨柜亏损幅度收窄。报告期内,司米厨柜专卖店超730家,新开已营业专卖店约51家,实现收入9590.16万元,同比降低5.98%,经营管理改善与规模效应递增使亏损有所减少;米兰纳木门专卖店(含衣柜及木门融合店)新开约40家,达187家,在完善产品品类,实现大家居全屋定制的同时,助索菲亚华鹤实现收入2085.43万元。厨柜与木门业务拓展顺利,有望成公司未来新营收增长点。评级面临的主要风险

    原材料价格大幅上涨;橱柜、木门业务不达预期;房地产周期景气回落。

    估值

    公司各品类渠道扩展迅速,规模效应增强,毛利率提升,衣柜客单价持续高增长,厨柜业务亏损幅度减少,木门稳步前行,我们预测公司2018-2020年每股收益预测分别至1.32/1.79/2.30元,同比增长34.3%、36.0%、28.4%,对应4月16日收盘价PE为25.0X、18.4X、14.3X,维持买入评级。