重庆啤酒:业绩符合预期,产品结构升级持续推进

投资要点:

    事件:重庆啤酒发布2017年年报,2017年公司实现营业收入31.76亿元,同比小幅下降0.64%;实现归属上市公司净利润3.3亿元,同比大幅增长82.03%。其中2017Q4实现营业收入4.89亿元,同比下降3.72%;实现归属上市公司净利润1341万元,同比扭亏为盈投资评级与估值:公司17年业绩符合预期,由于资产减值损失已经回落,公司利润弹性最大时期已过。但考虑到公司18年初的产品提价,我们小幅上调2018-19年EPS分别预测至0.90/1.08元(前次0.85/1.01元),新增2020年EPS预测1.32元,2018-20年利润分别同比增长28%/20%/22%。最新收盘价对应2018-19年分别为26、22xPE。维持18年目标价26元,对应18年约29xPE,维持增持评级。

    关厂因素影响全年销量增速,销售均价稳步提升:2017年公司实现销售收入31.76亿元,同比小幅下降0.64%,受关厂因素的影响啤酒销量略有下滑,但是产品均价持续提升。具体来看啤酒销量88.75万千升,同比下降6.2%(扣除关厂因素同比上升约1%);销售吨价约为3474元,同比提升约6%。分品牌来看,2017年全年高端品牌嘉士伯和乐堡分别同比增长27.3%/10.4%、重庆品牌同比增长1.9%、最低端的山城品牌同比下降22.7%。2017年重庆和乐堡品牌的销量占比已经分别达到58%和22%,山城品牌占比下降到14%。分产品档次来看,2017年高档产品销量8.99万千升,同比增长4%;中档产品实现销量61.52万千升,同比下降1.93%;低档产品实现销量18.25万千升,同比大幅下降21.4%。四季度为啤酒消费的传统淡季,2017Q4公司实现收入4.89亿元,同比下降3.72%;其中我们预计实现啤酒销量13.11万千升,同比下降中高个位数左右。

    17Q4实现单季度盈利,资产减值损失降低释放全年利润弹性:2017年公司实现净利润3.3亿元,同比大幅增长82%。公司的资产减值损失如期大幅减少,2017年全年公司资产减值损失计提不到6800万元,相较于2016年大幅减少近1.6亿元。全年来看,公司毛利率为39.35%,同比基本持平,但是啤酒业务的毛利率为38.86%,同比下降0.5%。我们认为毛利率下降的原因主要是委托加工方式销量占比的提升,2017年公司委托加工啤酒超过10万千升,同比增长超过80%。费用率方面,2017年全年公司期间费用率为20.28%,同比小幅下降0.22%。其中销售费用率为14.65%,同比提升0.71%,销售明细项中广告宣传费用同比增长20%,主要是因为2017年公司继续进行区域扩张和新品推广。2017Q4公司实现净利润1341万元,是公司近5年来首次在四季度实现单季盈利。

    股价上涨的催化剂:业绩超预期、高端产品推广速度超预期核心假设风险:竞争格局恶化、食品安全事件