恒瑞医药:收入增速超预期,重磅创新药有望带动业绩增速加快

2017年,公司实现收入138.36亿元、归母净利润32.17亿元、扣非归母净利润31.01亿元,同比分别增长24.72%、24.25%和19.76%。非经常性损益主要是政府补助1.55亿元,同比增加1.25亿元。经营性现金净流量25.47亿元、EPS 1.14元。公司2017Q1/Q2/Q3/Q4收入同比分别增长18.76%/21.63%/24.68%/33.21%、净利润同比分别增长18.63%/20.89%/22.8%/34.61%、扣非净利润同比分别增长17.43%/21.15%/22.01%/18.73%。公司拟每10股派发现金股利1.30元(含税),每10股送红股2股,以资本公积每10股转增1股。公司收入增速超预期,业绩符合预期。

    公司各产品线均保持快速增长。1. 肿瘤药收入57.22亿元,同比增长18.47%;毛利率91.86%,同比提升0.63个百分点。多西他赛和奥沙利铂销量增速显著加快。品种销量方面,阿帕替尼同比增长73.55%、环磷酰胺同比增长18.16%、来曲唑同比增长36.84%、伊立替康同比增长18.18%、替吉奥同比增长10.96%、多西他赛同比增长23.18%、奥沙利铂同比增长19.3%。2. 麻醉药收入36亿元,同比增长19.71%;毛利率89.89%,同比下降0.37个百分点。品种销量方面,右美托咪定同比增长30.66%、吸入用七氟烷同比增长21.59%、顺苯磺酸阿曲库铵同比增长14.93%。3. 造影剂收入18.95亿元,同比增长44.85%;毛利率71.77%,同比提升0.17个百分点。品种销量方面,碘佛醇同比增长20.52%、碘克沙醇同比增长66.4%。4. 其他品种实现收入19.15亿元,同比增长44.23%。我们预计主要是非布司他等品种保持快速增长。 研发投入17.59亿元,创新药进入收获期,有望带动业绩增速加快。2017年,公司研发投入17.59亿元,同比增长48.53%,占收入比重12.71%。公司推行以研发支撑销售、以销售反哺研发的良性互动机制,无论从投入金额还是投入比例,均处于行业领先地位。公司的创新模式从创新初期“me-too”、“me-better”逐步走向源头创新,创新药布局正在从小分子药物向大分子药物转化。公司创新药进入收获期,吡咯替尼已经申请上市并被纳入优先审评;甲苯磺酸瑞马唑仑已经递交上市申请;抗PD-1单抗有望于近期申请上市。

    制剂出口保持快速增长,海外产品线进一步丰富。2017年,公司海外收入6.37亿元,同比增长47.4%。2017至今,公司顺阿曲库铵、多西他赛、卡泊芬净、地氟烷、吸入用七氟烷、右美托咪定陆续在海外获批上市。随着新获批品种不断贡献收入,以及更多品种有望陆续获批,公司制剂出口有望保持快速增长。

    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为39.9亿元、52.72亿元、67.56亿元,同比分别增长24.03%、32.13%和28.17%。公司产品丰富、销售能力强、利润有望逐年加速增长。我们给予公司净利润35至40倍估值,对应2018年市值1397亿至1596亿元。我们预测公司一、二、三期临床创新药国内市场DCF对应2018年的价值约1622亿元(已经考虑不同阶段成功概率)。综上所述,我们给予公司2018年整体市值3019亿元至3218亿元,对应目标区间106.57元至113.59元,维持“买入”评级。

    风险提示:新药研发不达预期的风险;药品降价风险。