四川路桥:Q4收入显著提速,18全年高目标

Q4收入增速大幅提升,18年全年收入目标高增长,维持“买入”评级

    四川路桥发布17年年报,17年公司实现营收327.6亿元,YoY+8.82%,归母净利润10.62亿元,YoY+1.87%,扣非归母净利润增速2.55%,未达市场和我们预期,我们认为工程收入结转速度偏慢是主要原因,但去年Q4收入确认速度已明显提升。17年公司经营性现金流净额11.85亿元,与16年基本持平,过去五年均保持净流入。公司同时发布18年经营目标,18年目标实现收入400亿元,较17年实际收入增长22.1%,增速较过去五年大幅提升。我们认为公司在手订单充足且新签订单保持较高增长,项目结转速度提升有望促进公司实现18年收入目标,维持“买入”评级。

    17Q4收入增速大幅提升,饱满订单有望促进收入增长提速

    17年公司施工收入同比增长3.23%,我们判断与在手大项目结转较慢有关,贸易收入同比大增38.47%,高速公路运营收入10.66亿元,同比增长17.92%,随着通车量继续增加,我们预计运营收入增速有望继续提高。17年公司单季度收入同比增速分别为-40.21%/4.27%/6.51%/68.16%,Q4收入同比增速显著提升,我们判断与公司去年以来新签订单高增长及在手订单开始加速转化有关,预计公司未来收入增速有望保持在较高水平。公司17年新签订单474.52亿元,YoY+139%,18Q1新签订单297.1亿元,同比增长近3倍,饱满在手订单有望对公司收入增速提升形成促进。

    毛利率未来有望回升,净利率受毛利率/三费影响有所下降

    公司17年综合毛利率11.08%,同比降1.57pct,其中施工主业毛利率降0.8pct,我们判断主要系毛利率较高的BOT项目结转收入占比下降及原材料涨价所致。我们认为未来公司毛利率有望提升:1)BOT项目竣工时间明确,未来收入结转有望加快,收入占比有望回升;2)高速公路运营业务收入有望保持较高增长,其60%以上的毛利率或促进公司整体毛利率提升。公司17年净利润率较16年下降0.34pct至3.44%,期间费用率升0.06pct至5.85%,主要系财务费用率上升0.06pct所致,利息支出及汇兑损失增加是主要原因。未来公司毛利率若能提升,则有望为业绩带来较大弹性。

    在手现金充足有望推动项目落地,维持“买入”评级

    公司17年末在手现金95.67亿元,接近当年收入1/3,且作为区域国有龙头企业具备一定融资优势,资金实力对项目推进或起到较高保障作用。在手高速及铁路项目等级与质量高,PPP业务占比小,我们判断部分省份的PPP停工核查对公司影响较小。我们预计公司18-20年EPS为0.38/0.47/0.55元(调整前18-19EPS为0.49/0.60元,假设变动见正文),参考可比公司,给予18年11-13倍PE,目标价4.18-4.94元(调整前5.85-7.02元),维持“买入”评级。

    风险提示:在手订单结转速度不及预期;PPP停工核查影响超预期。