象屿股份:一季报预增52%-72%,拟3.2亿元收购象道物流20%股权,供应链差异化发展路径清晰,农产与铁路物流融合发力
事件:1)公司发布2018年1季度业绩预增公告,实现归属净利2.1-2.3亿元,同比增长52%-72%。2)公司拟收购象道物流20%股权,协商转让价格为3.16亿元,收购完成后公司将持有象道物流60%股权。3)公司拟变更简称为“厦门象屿”,以增强公司辨识度,利用区位优势,提升影响力。
1.一季度业绩预增52%-72%,延续高增长趋势
财务数据:预计实现归属净利为2.1-2.38亿元,同比增长约52%到72%。扣非归属净利预计0.95-1.23亿元,同比增加约210%到301%。
延续高增长主要因:1)公司深化供应链综合服务平台模式,核心产品供应链规模稳步增长,盈利能力逐步提升;2)象屿农产业务发力,2017-2018产季玉米业务规模同比大幅增长;3)新增象道物流(持有40%股权)投资收益。
2.农产品供应链向上拐点已至:2017-2018新粮季玉米业务大幅增长,全产业链布局的盈利能力正释放
此前报告中,我们分析象屿农产业务向上拐点将至,从一季度业绩预增公告看,玉米业务规模同比大幅提升,或意味着拐点已至。
临储取消后,东北粮食市场化空间正逐步打开。象屿农产作为唯一拥有覆盖产区、北方港区到南方销区全链条服务能力的粮商,覆盖全链条的重点节点,成本、效率竞争优势突出:
上游:在粮食产区富锦、依安、嫩江等主产区有仓储物流基地及自有铁路专用线及K车资源;
中游:运输环节,整合大连港、北良港、营口鲅鱼圈等北方粮食发运港部分仓储及运输能力;
下游:依托农副产品粮油业务供应链十多年的终端布局,加强了在南方销区华南华东节点泰州、南通、宁波、上海、厦门、广州等地物流资源和销售能力;因公司全流程打通,公司在整个仓储、烘干、运输的流程可以顺畅,并且发挥规模优势。预计每吨外运粮食全程可节约80-100元成本。
粮食外运利润测算:2017-18年新粮季预计收购300-500万吨,每吨贡献净利15-25元,则全环节预计可贡献净利润1亿左右。
粮食仓储利润测算:按照1400万吨国储粮计,预计可贡献约2.7亿元利润。 我们测算,2018年农产业务合计净利约3.7亿元。
3.象道物流:拟3.2亿元(低于评估价值)收购象道物流20%股权,对应17年年化利润估值为8.1倍,有望增厚业绩、实现控股、与供应链体系充分融合
1)18Q1象道物流利润贡献测算:17年8-12月象道物流净利润为0.81亿元,假设18Q1增速为20%,则实现净利润为0.59亿元,按照公司目前持股40%,可贡献利润0.23亿元。
2)转让价对应17年8.1倍PE,0.94倍PB:20%股权协商转让价格为3.16亿元,意味着象道物流的整体估值为15.81亿元,按照17年8-12月利润年化1.95亿元,对应PE为8.1倍;同时20%股权评估价值为3.347亿元,公司收购价格对应评估价值的94%。
3)象道物流资产盘点:核心节点资产助于发展铁路集装箱及多式联运
象道物流在铝、煤炭等多行业的铁路物流拥有多年业务经验,依托完善的铁路物流服务网络,致力于以核心物流节点的铁路场站、专用线资源及专业的服务能力为基础,为广大客户提供个性化的大宗货物物流解决方案。公司于咸阳、三门峡、巩义、安阳、西宁、息烽等地布局有全资子公司,拥有遍布全国的40个业务网点。
截至评估基准日,厦门象道物流有限公司下有8家全资子公司、1家分公司及2家托管公司。(8家全资子公司:三门峡象道、陕西象道、高安象道、巩义市象道、青海象道、息烽象道、湖南象道、安阳象道;1家昆明分公司;经营权托管的2家:贵阳象道、成都青白江象道)
大宗商品的运输呈现出长距离、大批量的特征,铁路运输的效率及成本优势明显。而铁路集装箱运输利于多种运输方式间的快速切换,可以开展多式联运。目前我国铁路集装箱运量仅占铁路货运量的5.4%,远低于发达国家铁路30%~40%水平,预计到2020年集装箱运量达到20%左右。 4)铁路物流与公司大宗供应链可产生良好协同 大宗商品运输由于产地与消费地长距离错位,使得 “多点对多点”式运输返程空载行驶情况较严重,造成极大效率损失,未来大范围物流资源整合成为必然趋势。
合资公司象道物流可通过公司原有客户资源、物流需求的导入,自身盈利能力增强。公司供应链规模、品种快速扩张,有助于产生规模经济,降低单位物流成本。
而公司通过获取稀缺的场站、铁路专用线、业务线路、自备箱等铁路物流资源,可增强铁路物流能力,发送频率可精准规划,在运力紧张时可以保障运量,增强铁路物流的可获得性、便捷性、可控性,降低长距离的区域间集中大批量运输的成本。高效物流将增强公司大宗商品供应链的整体竞争力和盈利能力。
4.盈利预测及投资建议:强调“推荐”评级 1)我们预计2017~2019年象屿股份实现归属净利分别为7.1、9.8、11.96亿元,对应EPS分别为0.49、0.67、0.82元,对应PE分别为16.7、12.1、9.9倍。 2)我们认为现代供应链是未来重点发展方向,公司差异化发展路径渐清晰:“重”资产,长链条,在关键节点布局核心资源。大宗供应链、农产品供应链和铁路集装箱物流有望相互协同,强调“推荐”评级。
3)公司差异化发展路径渐清晰:在关键节点布局核心资源,符合我们提出的“核心资产具备议价权”的企业特征。随着公司不断做长供应链链条,资产投入形成业务壁垒,客户粘性不断增强,市场份额有望持续提升,农产业务和象道物流的拓展将提升整体盈利能力。 5.风险提示:大宗商品价格大幅波动、象道物流进展不及预期。