山鹰纸业:静待需求启动所激发的再度提价,维持买入评级

营收同比增长60.6%至54.2亿,归母净利润同比增长39.9%至6.1亿

    公司发布2018年一季报,一季度实现营业收入54.2亿元,同比增长60.6%,营收大幅增长主要是一方面福建联盛并表,二是北欧纸业营收并表。一季度公司实现净利润6.1亿,同比增长39.9%,折合EPS为0.13元。

    毛利率同比、环比分别下降4.1、1.7个百分点至21.3%,期间费用率同比增加0.2个百分点至11.4%一季度公司毛利率同比下降4.1个百分点至21.3%,主要原因一方面是根据卓创数据2017年四季度箱板瓦楞纸的价格出现较大幅度的回调;另一方面我们估计福建联盛的盈利能力还不及山鹰纸业,并表导致盈利能力出现了结构性的降低。我们认为随着福建联盛技改工作的完成,以及山鹰纸业入主之后,管理水准的提升将令联盛的盈利能力上升。

    一季度公司期间费用率同比增加0.2个百分点至11.4%,销售费用率同比增加0.2个百分点至4.4%;管理费用率同比减少0.3个百分点至3.5%;财务费用率同比增加0.3个百分点至3.5%,主要由于公司增加融资借款使得利息支出增加。

    废纸资源趋紧且向龙头集中,下游需求有望逐渐回暖,静待提价再度启动

    根据国家环保部披露,第9批外废进口审批额度为205.93万吨,今年前9批合计进口额度为877.78万吨,按照同比口径计算(剔除混合废纸),较2016、2017年同期减少62.2%和59.3%。第9批废纸之中,山鹰纸业获取了70.4万吨的外废进口额度,占比34.2%,玖龙和理文分别获取15.2万吨、55.4万吨,分别占比为7.4%和26.9%。

    山鹰纸业、玖龙和理文合计占比达到68.5%,显著高于三家公司在箱板瓦楞纸行业所占据的份额比重50%-55%,较前8批三家巨头合计占比65%进一步上升,较2016、2017年三家公司全年额度合计占比52.6%和53.3%进一步提升。

    我们认为从今年前9批外废额度审批来看,今年进口废纸审批额度减少是大概率事件,并且在审批的额度之中,明显向大型箱板瓦楞纸企业倾斜。

    我们认为国家出台的限制洋垃圾禁令将对箱板瓦楞纸行业产生两大影响,其一加快行业落后产能淘汰,其二加快箱板瓦楞纸行业份额向大型企业集中。中美贸易摩擦缓和,以及4月中下旬随着包装行业需求旺季来临,箱板瓦楞纸的价格有望再度进入提价轨道。

    维持盈利预测,买入评级

    我们维持山鹰纸业2018-2019年EPS为0.6元、0.74元,当前股价对应山鹰纸业2018、2019年估值分别为7.8倍和6.4倍,维持买入评级。

    风险提示:纸价涨幅低于预期,下游包装行业需求不达预期,大盘系统性风险。