坤彩科技:颜料革命,坤彩生辉

类别:公司研究 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超 日期:2018-04-12

珠光材料:熠熠生辉的颜料革命

    制造升级下的全球分工新演绎。在世界经济一体化和产业分工国际化的背景下,中国制造业凭借成本优势在全球产业链中占据中低端市场,这一劣势地位的结果是中国企业牺牲了自身利润。随着资金和规模积累,反过来促进制度红利释放和技术进步后,中国企业的核心竞争力从单纯的成本逐步转向性价比,许多发达国家曾经占有巨大的制造业份额,后相继被中国所超越,例如玻纤的中国巨石、汽车玻璃的福耀玻璃,珠光材料行业的坤彩科技亦如是。

    立足消费升级快速成长的市场,高端市场的垄断格局将成过去

    2008-2015年全球珠光材料销售额复合增速约16%,预计2018年市场规模约20亿美元。珠光材料由于独具珠光光学特征和金属闪光效果,符合消费升级趋势,具备成长性;且珠光材料约占全球颜料的10%,由于污染少、成本低、性能优,有望逐步取代其他颜料。高端应用包括化妆品级和汽车级,价格、盈利远高于工业级,国内龙头正逐步打破海外龙头对高端市场的垄断。

    坤彩科技:制造升级与全球扩张的典范

    坤彩科技成立于2005年,是全球珠光材料的隐形冠军,与默克、巴斯夫名列全球珠光材料行业前三。公司产品包括天然云母珠光材料、合成云母珠光材料和玻璃基材珠光材料,后两者一般用于汽车、化妆品等高端领域。三者收入占比分别为82%、12%、5%,毛利率分别为41%、60%、76%。公司具有全球领先的性价比优势,单位人工产出约为同行的3-6倍。较强的盈利能力来自于成本优势,其根源于规模优势、技术升级、原材料纵向一体化。

    合成云母产能扩张匹配高端市场突破。公司是行业少数自行研发和生产合成云母的企业,目前合成云母珠光材料产能0.1万吨,2018年有望达1万吨,同时,公司突破默克和巴斯夫对高端市场的垄断,目前已进入全球前十汽车涂料、知名化妆品生产商的供应体系,2018年将迎来订单初步放量,业绩弹性巨大。产品结构大幅优化,伴随而来的将是收入和盈利的显著提升。

    对比坤彩科技和中国巨石,我们发现:1)珠光材料市场空间小于玻纤,但下游偏消费,周期性不明显、行业增速更快;2)坤彩科技与行业拉开的差距与中国巨石类似,净利率约为行业2-3倍;3)珠光材料高端与低端盈利差距更大,坤彩科技高端产品尚未显著放量,产品结构优化的盈利弹性更大。

    预计2018-2020年EPS0.52/0.81/1.17元,对应PE28/18/12倍,买入评级。

    风险提示:

    1.高端市场开拓低预期;

    2.公司产能投放低预期。

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