兴蓉环境:平稳发展符合预期,期待平台业务扩容

内生外延,营业收入稳步提升。在建产能投运,外加宁东兴蓉公司收购,报告期公司实现售水总量76,968万吨;污水处理总量90,751万吨;污泥处理总量14.59万吨;垃圾焚烧发电量18,875.8万度;垃圾渗滤液处理总量84.28万吨;中水售水总量4,913万吨。除中水供应下滑30%外,污水处理、供水、垃圾渗滤液及污泥处置分别提升9%、8%、11%、12%、15%。加之2017年1月1日渗滤液处理费由163.5元/吨提升11.94元/吨,最终营收增速22.01%。但由于新项目投产,新增折旧9500万,新项目产能利用率较成熟项目略低,毛利率下滑0.76个百分点,同时非全资子公司净利润贡献度扩大,少数股东损益增加2300万,公司2017年归母净利润增速2.46%低于营业收入。此外2016年由于置换资产获得过渡期收益5095万,2017年经常收益减少影响,实际扣非后净利润增速10.25%。

    改革仍在继续,期待集团吸收整合相关资源。公司控股股东成都市兴蓉集团有限公司接到成都市国资委转发的成都市政府有关批复文件,原则同意兴蓉集团深化改革整合转型工作方案。此前,2017年8月公司受托运行母公司兴蓉集团的水六厂B厂(40万立方米/日),并公告了《关于正式接手成都市自来水六厂B厂BOT项目的公告》,披露此项目资产圆满移交,为后续市域供水资源整合打下了坚实基础。此次集团深化改革方案获批,为市政水资源整合的重大推进。但方案仍涉及多部门审批,仍有一定不确定性。

    成都“11+2”新布局,整合周边资源,打造平台公司。目前运营、在建和拟建供水及污水处理项目规模逾600万吨/日、垃圾焚烧发电项目9300吨/日、污泥处置项目800吨/日、垃圾渗滤液处理项目4300吨/日及中水利用项目53万吨/日。水务体量位列全国前列,西部第一。按照成都市中心城区“11+2”新布局,公司将积极整合周边区(市)水务环保资源,落地温江区排水基础设施PPP项目、天府国际机场供水项目、天府新区大林环保发电厂项目和郫都区水务合作等项目,已接洽简阳、彭州、新都等周边地区合作意向。公司销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入比值稳定在1以上,现金流充沛。加之多重融资手段,助力公司进一步发展。

    固废焚烧落地,业务多元化,服务半径向全球延伸,展现发展活力。此外,公司首个垃圾焚烧发电项目于2017年2月正式投入运营,2018年隆丰项目投产产能有望提升60%。业务多元化下,业绩有望持续增加。公司服务半径不断扩大,西南地区以外业务占比逐年提升,同时公司与中冶在巴基斯坦设立合资公司推进40MW垃圾焚烧发电项目,将打造示范项目,继续开发沿线其他国家及欧美地区潜在投资项目。

    盈利预测及投资评级:根据2017年年报,我们下调公司2018-2019年归母净利润预测分别为10.33亿、11.70亿(原先为11.01、12.75亿),新增2020年盈利预测13.35亿,对应18年PE分别为14倍。公司现金流较好,地方国企水务公司平均18年PE为20倍,我们认为公司相对低估,维持增持评级。