上海家化:全面启动品牌时尚精品化

公司市场基础扎实,着重发展中高端品牌。公司旗下“佰草集”、“六神”、“高夫”、“启初”等品牌均是其细分市场的领导者,品牌市场基础扎实。同时,在经历了管理层的更迭之后,上海家化调整发展方向,由以渠道为核心转向品牌与渠道并重,着力打造中高端品牌“佰草集”,并借此带动旗下整体品牌定位提升,并强调研发投入,有效提升产品品质,助推品牌建设。2017年一扫颓势,实现营收64.88亿,同比增长8.8%,实现净利润3.9亿,同比增长94.0%。2018年继续推出股权激励计划,进一步释放管理层业绩增长动力。

    国内中高端化妆品牌存在巨大发展空间。随着国内化妆品零售市场的回暖(2017年5月起维持12%以上同比增速),化妆品行业整体值得关注。消费升级以及化妆品消费人群购买力的提升使中高端化妆品行业获得巨大发展空间,连续几年以来,欧莱雅旗下中高端品牌增速均显著优于其中低端品牌,覆盖中低端个护领域的宝洁营收连续三年表现为负增长。与此同时,国内本土品牌也在不断成长,但目前覆盖中高端领域的品牌极少。

    消费风格转换利好品牌化日化企业:信息渠道加速变革促使消费选择多元化。另外由于成长环境,教育环境剧变兼之代际之间天然的逆反心理,个性化消费开始崭露头角,消费者希望在消费时满足内心别致的情感表达,以彰显差异化,而集合某种内在情感的品牌满足个性化消费选择。譬如Supreme自创办起即代表美国滑板文化的叛逆与个性,通过具有辨识度的产品设计和高超的营销手段,已升格成全球知名的品牌,并与LV以及Rolex等大牌合作强化品牌,吸引高端消费者,迎合了当前消费风格。

    盈利预测与投资评级:展望2018年,消费升级带来中高端化妆品市场快速发展,佰草集有机会成为集团中首个跨过20亿营收大关的产品(2016年约18亿),品牌与渠道并重,新股权激励计划为管理层提供充足动力,120周年华诞推展值得期待。近五年雅诗兰黛毛利率维持在80%左右,欧莱雅维持在71%左右,而上海家化2017年毛利率为64.93%,为同业最高,然而对比可知毛利率提升空间仍大。依照2018年4月3日收盘价,雅诗兰黛最新PE为51倍,我们认为巨大的成长前景使得公司当前估值有其合理性,并且仍有进一步提升空间。预计2018-2020年EPS为0.83/1.12/1.51元以2018年4月3日收盘价推算PE分别为47/35/26倍,维持“审慎增持”评级。

    风险提示:国内消费增速下滑; 品牌定位模糊; 品牌形象受到打击;库存管理不善使得存货周转率进一步降低;运营不佳而出现商誉减值。