桃李面包:一季度符合预期,产能释放将助力全国化善

事件:公司发布2017年一季度业绩快报,实现收入9.9亿元,同比+20.6%;归母净利润1.1亿元,同比+51.6%,业绩符合预期。 各类区域增长情况良好,产能释放有助于收入规模的增长。

    (1)成熟区域:稳定增长,挖潜空间依旧可观。得益于渠道下沉带来渗透率逐渐提升,预计东北地区继续保持15%以上的增速,未来随着销售网络不断细化,东北地区有望保持双位数增长。

    (2)高成长区域:产能释放在即,收入有望恢复高增长。考虑到重庆工厂开工不久,预计一季度开工率相对较低,西南、华北地区增速阶段性放缓,未来重庆工厂产能利用率有望提升,四川工厂也在建设计划中,未来西南地区产能问题有望缓解;此外天津工厂已于2018年3月投产,石家庄新增产能也将逐渐释放,未来高成长区域增长动力依旧十足。

    (3)新区域:市场拓展持续进行,华东进入调整阶段,华南改善显著。预计华东地区除上海之外增长良好,2018年公司有望加大上海市场投入力度,收入增长将明显改善。华南地区在一季度开工率相对较低的情况下,预计相比四季度有一定程度减亏,随着东莞工厂产能利用率提升以及销售终端增加,华南市场收入规模和盈利能力有望持续提升,预计2018年华南市场将大幅减亏。 提价+产品结构升级,盈利能力持续提升。公司一季度单季归母净利润增速远高于收入增速,主要受益于产品结构升级及提价带来的盈利能力提升。公司高毛利新产品“天然酵母面包”、“焙软吐司面包”等销售情况良好,收入占比不断提高增强公司盈利能力;另一方面成熟市场、成熟产品提升对毛利率拉动也较为明显。随着公司产品结构持续优化,盈利能力仍有上涨空间;此外随着新市场逐渐成熟,公司议价能力持续增强,未来提价空间较大。

    积极布局新工厂,积蓄长期增长动力。目前桃李已在17个地区建立了生产基地,2018年天津、重庆工厂产能释放在即,武汉工厂已经开工,沈阳、山东、江苏工厂即将开工。凭借较强的产品力和渠道优势,以及各个工厂产能建设和逐步释放,高成长区域和新区域销售规模和市场份额有望持续提升。

    二期员工持股计划如期落地,奠定长期稳定发展基础。公司一季度发布五年期员工持股计划之第二期员工持股计划草案,激励对象包括监事、董秘及其他107名核心骨干员工。随着员工持股计划逐渐推进,公司管理层及员工与股东利益高度相关,激励充分,有利于公司长期管理效率的提升。

    盈利预测与投资建议。考虑到公司工厂建设、渠道下沉带来投入增加,预计2018-2020年收入分别为50.1亿元、61.5亿元、75.3亿元,归母净利润分别为6.3亿元、7.8亿元、9.6亿元,对应动态PE分别为37倍、30倍和24倍。公司目前是短保面包行业绝对龙头,未来随着各区域市场拓展,公司市占率有望持续提升,给予2018年41倍PE,对应目标价55元,维持“增持”评级。

    风险提示:食品安全风险,原材料价格上行风险,新市场开拓低于预期风险。