威孚高科:参股Protean成立轮毂电机子公司,深度切入新能源

事件:

    公司公告拟以3,000万美元参股轮毂驱动系统龙头Protean 12.34%的股份,同时设立合资公司(威孚持股80%)致力于B 级车轮毂电机系统配套。我们认为公司对外延一向有着高标准和审慎态度,此前博世汽柴、联合电子的成功也证明了公司的项目实力,新能源汽车作为未来商乘车发展的必然方向,此次布局轮毂电机有利于商用车燃喷龙头的电动化突破。我们预估公司17-19年eps 分别为2.22/2.40/2.58元,给予18年15X 估值(扣除现金10X),目标价36元,维持“强烈推荐-A”评级。

    评论:

    1、布局新能源车轮毂驱动系统,深度参与新能源产业链。

    公司作为商用车燃喷系统龙头,国内重卡市占率超过80%,一贯以业绩扎实稳健、高分红低估值的形象立足。近年公司在维持燃喷系统、尾气处理系统绝对优势的前提下,开始寻求新能源汽车的战略突破。此次布局轮毂电机系统,切入新能源乘用车及轻卡核心零部件,打开市场对于公司成长空间的担忧。

    就此次事件本身而言,公司在参股同时,同Protean 成立80:20合资公司,致力于18寸轮毂电机系统的生产研发(B 级车及轻卡为主)。我们预计产品有望于19年装车测试,后续公司将视项目进展情况进行后续投资。同时,我们亦期待公司围绕新能源的更多布局。

    2、四点纠偏,商用车龙头走向价值重归之路。

    周期弱化+环保加强+分红率提高+布局新能源打开市场空间,四点纠偏走向价值重归之路。市场此前对于公司的认识局限于重卡零部件、周期股,我们认为四点因素促使公司走上价值重归之路。第一,商用车行业周期性弱化,2010年以后卡车行业围绕350万中枢波动降低,重卡行业未来波动中枢同样围绕85万辆上下。同时,公司历史业绩波动性亦小于行业。2014年重卡景气度低公司仍有39%业绩增速,主因当年排放标准升级国四。18年1月国五标准普及,业绩可更乐观看待。周期股纠偏值得重新审视。第二,汽车环保力度将空前加大。国五已至,但存量车型中70%仍是国三及伪国三。18年开始,政府将于各地建立移动监测站,同时,国六渐进,公司竞争优势进一步强化。第三,稳定的自由现金流、高分红公司被重新发现。市场偏爱确定性,公司现金流优秀,同时充沛的在手现金、较高未分配利润令分红率提升预期强化。同时亦为优质的外延提供基础,下一个RBCD 和联电在路上。第四,深度布局新能源打开成长空间。此前公司给予的估值基于原有业务,此次布局轮毂驱动系统,切入新能源核心产业链,打开市场空间。