建筑装饰行业:PPP的整顿、约束、清库对基建、建筑的景气影响可能有限
近期,财政部发布财金(2018)23号文规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为;新疆发改委召开防范政府债务风险专题会议,加强项目管理,防范政府债务风险。我们对近期一系列事件对基建、建筑的影响分析如下:
建议把规范地方政府债务、投资行为和整顿PPP放到经济大格局下来看
目前我们处于金融去杠杆、地产调控非常关键的时期,压缩货币乘数(从而压缩货币总量增速)成为当务之急,将地方政府债务内生于当地的经济发展条件,让债务总量和经济发展速率相匹配,是一个非常有效的手段,也是难以回避的。PPP是一种工具,稍有不慎便会产生加杠杆的客观效果,如果用在运营性的资产方面,运营收益若能实现项目的还本付息,便会产生多赢结局;但如果项目还款大部分要依赖于政府分期付款给SPV公司,便有可能会加重政府后续债务负担。
PPP是一种模式,除此之外还有EPC、BT、BOT等模式可以选择
我国于2015、2016年大力推广PPP模式,面临着一个持续规范的过程,2017年我国大量出台规范、限制PPP的政策文件,中央并于近期对项目库里不规范的PPP项目进行清库,不排除后续还有继续清理的空间。结合财政部入库项目情况,相关项目本身产生的现金流能够覆盖项目还本付息的情况相对有限,因此,不排除部分PPP项目后续转变模式的可能性,比如以EPC、BT、BOT等模式来做。
我国基建的需求仍然还有巨大的空间,该建的还得建
基建投资具有极强的社会溢出效应,理应具有一定的超前性,且我国基建设施仍存在一定的区域不平衡状况;同时随着我国科学技术快速发展,基础设施建设已经不仅仅局限于修路架桥,升级换代亦将成为常态。因此,在规范地方政府投资和债务行为的背景下,即使清除部分不必要、不规范的投资,我国基建增长断然不会失速;
基建增速下降几乎没有悬念,但绝不至于失速
随着我国人口结构演进,投资增速(包括基建增速)逐渐下滑或难以阻挡,任何试图违反经济规律、提振投资的行为只会带来货币超发和通货膨胀等负面结果,当前规范地方政府投资和债务、整顿PPP项目无疑是正确的,但是,我国经济体量很大,人口结构的演进也是需要一个过程的,料我国基建增速数据平稳下降。
集中度提升的背景下,龙头公司(上市公司)无疑是各种资源的集大成者
近年来多个行业都出现龙头强者恒强的局面,建筑行业同样如此;作为我国最大的行业,建筑行业不可能出现一家独大的局面,而是会出现很多区域性龙头、细分子行业龙头等等;他们在招投标、信贷、供应链管理等多个方面存在显著的竞争优势,其在市场上的表现(比如市占率、业绩增长、利润率等)将大概率优于整个行业。
园林公司料受PPP政策的影响较小
PPP的整顿、约束、清库,对园林公司的影响其实非常有限。在2015年以前,景观园林行业一直也处于发展之中,项目以EPC、BT等模式存在,PPP模式的整顿难以对行业带来灭顶之灾,部分新签订单或回到以前的EPC等模式。随着我国社会主要矛盾的变化,对生态、环保、景观等方面的投入只会越来越多,行业依然景气。目园林行业发展的主要矛盾依然是:园林企业应根据自身的实际情况在发展速度和杠杆率之间取得平衡,积极防范流动性风险。和增速相比,当估值极低的时候,就可能迎来估值修复的投资机会,而利率下降会进一步增加园林板块的配置价值。
投资建议
我们详细梳理了规范地方政府负债和投资,以及PPP的整顿、约束、清库对基建、建筑行业、以及园林细分子行业的景气度影响,认为影响是有限的,在行业集中度提升的背景下,尤其在我国科学技术快速进步的背景下,行业龙头公司(包括区域龙头、子行业龙头等)仍然大有可为,我们维持对行业的“强于大市”评级。
风险提示:我国投资增速加速下行,流动性超预期收紧