青岛啤酒:啤酒行业格局优化,期待龙头新发展

中国啤酒行业CR5由2012年的63.5%提升到2016年的73.3%,集中度不断提升。然而对标海外市场,行业格局仍然不稳固,集中度提升空间较大。此外,消费升级带动产品结构的走高,2017年行业总体吨酒价格提升近3%2017年12月至今,燕京、青岛、华润、百威、重庆啤酒等龙头公司均有不同的提价动作,竞争格局有望向好。

    公司始建于1903年,是中国历史最为悠久的啤酒生产厂。作为我国啤酒行业第二大龙头公司,2016年市场份额为17.2%,仅次于华润啤酒。在国内啤酒行业整体下行的背景下,公司市占率保持稳定。2017年公司以1298亿元的品牌价值位居行业首位。

    公司以消费者为中心,随着消费升级而不断推出新产品,拉动消费者需求。2014年8月,公司将“1+X”转变成“1+1+N”,即“青岛啤酒主品牌+全国性第二品牌崂山啤酒+汉斯、山水、银麦等区域品牌”。此外,2017年12月,复星集团与朝日签订协议受让17.99%公司股权。复星坚定不移地支持青岛啤酒的品质战略,并且作为战略投资者愿意加强与青啤之间的业务协作,在营销领域加强复星体育、娱乐资源的嫁接,推动青岛啤酒在高端市场的知名度和占有率。

    1)收入:消费升级带动中高端产品消费,未来中高端产品量价空间较大,我们预计2018-2020年中高端产品销量增速分别为6%、5%、4%;吨价增速2%、3%、3%。低端产品2018-2020年销量增速分别为3%、2%、2%;吨价增速1%、1%、1%。

    2)毛利率:随着公司产品结构升级以及销售规模提升带来的经营效率提升,我们预计未来3年毛利率将稳步上行,2018-2020年毛利率分别为40.9%、41.4%和41.7%。

    3)销售费用率:行业竞争格局优化背景下,龙头公司的费用投放有望下降。我们预计2018-2020年销售费用率分别为22.6%、22.3%和21.9%。我们认为公司高端产品销售占比将不断提升,费用下降空间大。结合2018年经营计划,公司力争实现高于行业平均增长率2%的目标。我们预测2018-2020年营收分别为275、288、302亿元;归母净利润为14、17、19亿元;EPS为1.07、1.23、1.42元。参照行业估值水平和公司品牌溢价,给予2019年38倍PE,目标价为“47元/股”,首次覆盖给予“增持”评级。