中国中车年报点评:业绩微降符合预期,18年需求承压仍有期待

事件描述。

    中国中车发布2017年年报:实现营业收入2110.13亿元,同比下降8.14%,归属于母公司净利润107.99亿元,同比下降4.35%;4季度营业收入703.47亿元,同比下降14.90%,归母净利润39.89亿元,同比增长5.66%。

    事件评论。

    收入小幅下滑,规模效应和结构优化带来毛利率提升。尽管2017年主要机辆产品招标量均同比增长,但考虑交付的滞后性和动车组订单确认的推迟,全年铁路装备营收基本持平。在城轨业务同比增长24%基础上,总收入下滑主要源于现代服务,其中物流规模萎缩或为主因。基于内部协同效率的主动提升和营收结构的被动调整,综合毛利率延续合并以来的趋势,同比上升1.89个百分点,核心业务铁路装备和城轨车辆均有小幅改善。

    归母净利润微降,期间费用增长是主要拖累项。毛利基本持平背景下,费用增长成为公司业绩的重要边际影响因素。机车业务重组带来的开支及研发费用的增长导致管理费用的上浮,而财务费用上行则可能由于资金成本增加。

    叠加非经常收益的减少,2017年归母净利润同比有所下滑。

    铁总装备采购缩减预期下,2018年业绩仍有望改善。1)年初以来,机车和货车已分别招标428台和32998辆,均较此前悲观预期略有超出,后续动车组招标值得期待;2)交付端来看,预计动车组中复兴号占比将继续提升,高毛利率维修业务也将持续增长,从而带动盈利能力改善;3)城轨车辆短期受政策收紧影响极小,今年交付量仍将继续两位数增长;4)风电和零部件亦有望带动新产业增长。不过,值得注意的是,随着机车、货车、城轨等产能整合的推进,人员安置等额外费用开支或将影响全年业绩表现。

    消费升级推动长期需求,海外拓展助力龙头崛起。随着更快捷、更舒适的旅行需求得到认可,长期来看高铁网络将继续扩容,动车组通行密度也将持续提升。同时,走出去是大势所趋,公司近年持续加强全球化布局,未来三年海外订单有望实现20%以上复合增速。预计2018-20年归母净利润约为125.21亿、140.12亿、152.01亿,EPS 为0.44元/股、0.49元/股、0.53元/股,PE 为23倍、21倍、19倍,维持“增持”评级。