璞泰来:高端负极业务驱动增长,发布员工持股计划共享成长

负极业务贡献3.8亿净利,加工费控制提升综合毛利率:公司2017年负极材料出货量达到23554吨,同比增长46.48%;实现收入14.68亿元,占公司主营业务收入比例65.48%,同比上升2.76pct,仍为公司第一大业务领域。报告期内江西紫宸贡献净利润3.84亿元,同比增长56.8%,占当期公司净利润总额85.1%。公司负极材料平均售价6.23万元/吨,相比上年同期6.54万元/吨下降4.74%;毛利率39.22%,同比上升2.84pct。公司负极材料业务毛利率上升的主要原因为单吨加工费从2.65万元/吨下降至2.25万元/吨,因而单位综合成本下降8.9%达到3.79万元/吨。公司并购山东兴丰,并在内蒙古新建负极材料基地,有望依靠内蒙古优惠电价实现产品成本的持续下降,提高产品盈利能力。

    涂布设备毛利率小幅下滑,谋并购进入中段设备领域:公司17年实现涂布设备销售238台,贡献收入4.78亿元,占公司主营业务收入比例21.30%;毛利率30.01%,同比下降4.79pct。公司3月14日发布公告,拟并购中段设备商超业精密;标的公司产品应用于软包电池的冲片、叠片等领域,与公司前端设备形成互补,同时依托公司低膨胀高端石墨负极材料产品在国内外高端软包电池市场的高市占率获得产业协同性。若此次并购成功实施,将有助于公司在软包电池领域形成设备与材料的同步发展。

    隔膜涂布业务结构调整提升毛利率,增资溧阳月泉布局基膜产能。公司17年隔膜涂覆业务贡献收入2.13亿元,同比小幅增长6.58%;毛利率44.99%,同比上升11.48pct;主要原因为该业务结构中涂覆加工比例显著提升,涂覆膜出售业务占比降低。17年公司实现销售涂覆加工面积9553万平米,同比增长51.7%。报告期内公司增资联营企业溧阳月泉,以保证后续隔膜基膜供应稳定。

    募投产能逐步释放,缓解公司产能瓶颈;发布员工持股计划,共享公司成长。报告期内公司负极材料业务产能利用率高达147.4%,锂电设备业务产能利用率89.8%,产能不足依然是限制公司业绩增长的主要因素。报告期内公司募投项目2万吨高性能负极材料部分工序完工进入试生产阶段,随着该项目在18年逐步投产达产,公司负极材料业务有望继续保持较高增速,带动公司业绩向好。公司发布员工持股计划草案,拟1:1配资共计1.57亿元购买公司股票,锁定期12个月。员工持股计划将调动员工积极性,为公司成长保驾护航。

    投资要点:公司是国内高端消费石墨负极材料领头羊,长期保持满产状态;随着公司募投项目的投产和动力电池客户的开拓,将为公司业绩增长开辟第二战场。公司利用客户协调优势整合设备、涂覆加工及负极材料销售业务,后续有望在动力软包锂电渗透过程中,凭借在消费软包锂电领域的技术优势,实现快速扩张。考虑到公司负极业务产能扩张后开工率进入正常状态,单位制造费用或小幅上升;以及在动力电池客户领域扩张后平均售价和单吨净利的下降,我们调整公司18/19/20年盈利预测EPS分别为1.46/2.07/2.38元(前值18/19年分别为1.64/2.15元),对应最新股价PE分别为27.3/19.1/16.6倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:1)募投项目达产进度不及预期,将限制公司出货量及营业收入增速;2)动力电池客户拓展不及预期,公司前期产品定位高端消费负极,若后续动力电池客户开拓不及预期,将影响公司负极材料出货量增速;3)并购整合进展不及预期,公司并购标的专注软包电池设备生产,若整合不及预期未能利用公司客户资源,则锂电设备增速将不及预期。