中国医药:工商贸齐头并进,业绩持续高增长

毛利率和销售费用率提升明显:毛利率为14.32%(+2.53pp),销售费用率为5.2g%(+1.96pp),销售费用率的增加主要由于随着业务规模的扩大,公司相应加大了销售服务与宣传费用,销售人员薪酬同比增加了24%;管理费用率为213%(-0.31pp),财务费用率为0.31%(+0.15pp)。扣非对净利润影响较大,主要是处置可供出售金融资产取得投资收益171亿元,该金融资产主要是招商银行股票。

    工业增长迅速,一致性评价稳步推进:工业板块实现收入37.53亿元(+35.14%),毛利率52.27%(+9.80pp),实现净利润4.73亿元(+27.08%)。分类别看,制剂板块实现收入24.00亿元(+53_21%),毛利率为72.82%(13.67pp),毛利率增长幅度较大,除了板块自身毛利率提升以外,营销渠道改为两票制后,产品价格提升,也是毛利率提高的一个因素。主要品种阿托伐他汀钙胶囊销售量同比增长28%,瑞舒伐他汀钙胶囊销售量同比增长103%,几个复合抗生素制剂产品销量平稳。原料药业务实现收入12.46亿元(+15.53%),毛利率为12.70%(-5.56pp),预计原料药竞争较激烈,公司采用以价换量的策略。主要品种盐酸林可霉素原料销量增长38%,克林霉素磷酸酯销量增长141%,吉他霉素和螺旋霉素稍有下降。公司设立的营销平台中健公司已经覆盖全国24个省份,有望成为2018年拉动工业板块继续高增长的重要动力。公司已启动了包括阿托伐他汀胶囊在内的30个以上品种的一致性评价。新药研发中,抗癌小分子药物Hemay020处于一起临床阶段,抗ED药物TPN729MA已完成一期临床。

    商业业务费用率控制良好,净利润大幅增长:商业板块实现收入200.43亿元(+16.64%),毛利率6.90%(+0.06pp),实现净利润4.86亿元(+31.3%)。公司积极应对两票制,各个地区根据情况调整商业模式,以增强客户粘性,维持业务增长。商业板块主要子公司美康九州实现收入96亿元(+16%),净利润4896万元(一3.9%);江西南华实现收入25亿元(+25%),利润921万元(+23%);美康百泰实现收入12亿元(+13%),利润2.4亿元(+25%),黑龙江医药实现收入9亿元(+80%),利润1805万元(+78%)。

    国贸板块继续业务结构调整,促进利润高速增长:国际贸易板块实现收入69.99亿元(+2.18%),毛利率13.51%(+2.62pp)实现净利润5.84亿元(+42.68%)。公司在该板块加大市场开发和业务转型力度,精细化管理代理产品和灵活应用控销模式,取得较好效果。

    维持“推荐”评级:公司工业、商业、国贸三块业务增长稳健,工业在新建营销平台的推动下,销售有望继续快速增长;商业业务覆盖范围广,在各地继续深入布局将带来业务增量;国际贸易有望受益于整体进出口行业的回暖。预计公司2018-2020年EPS分别为1.54/1.97/2.51元,较之前预测(预测2018/2019年EPS为1.43元、1.76元)有上调,主要因为公司费用率控制较好,净利润增长超出之前预期。维持“推荐”评级。

    风险提示

    1)政策风险

    近两年医药行业政策变动频繁,且各地执行力度不一,新的政策的执行可能会对公司业务产生一定影响。

    2)流动性风险

    公司商业业务对资金需求量较大,目前融资利率上行,下游医院回款意愿差,一定程度上加大公司流动性风险。

    3)技术风险

    药物研发存在一定不确定性,公司众多产品进行一致性评价,也有进度不达预期的可能性。