东方证券:自营投资耀眼,主动资管强悍

营收与净利润增速大幅领先行业。2017年公司实现营业收入105.3亿,同比增长53.2%(2016年营业收入追溯调整),实现归母净利润35.5亿,同比增长53.6%,增速领跑行业,业绩符合预期;报告期内完成A 股非公开发行,期末归母净资产为529.9亿,较上年末增长30.9%,加权平均ROE 为8.62%,较上年提升2.37个百分点。

    去通道方显主动管理本色,参股基金属行业佼佼者。公司全年资管业务净收入为19.8亿,同比大增121%。

    (1)去通道方显东证资管主动管理能力强悍,年末公司受托资管规模2144亿元,同比增长39.1%(行业-4%),其中主动管理规模超2000亿,主动占比高达98%,远超行业平均水平,集合资管业务和公募业务规模分别同比增长77%和108%,尤其公募业务遥遥领先同业。东证资管实现净利润6.0亿,逆势同比大幅增长54%。

    (2)参股汇添富为业绩增添有力砝码,公司作为第一大股东持有汇添富基金35.4%股份,汇添富基金年末管理资产规模超5500亿,较年初增长15%,其中公募基金规模3225亿,较年初增长17.6%,排名居行业前10,旗下主动管理权益型基金连续5年稳居前10大基金公司之首,全年净利润12.3亿,同比增长17.8%,按持股比例计算得到公司录得4.34亿投资收益。

    (3)私募子公司东证资本年末存续在投项目81个,管理规模243亿,累计投资规模人民币110亿元和美元11亿,全年录得0.91亿净利润。

    自营最耀眼,业绩弹性优势展现无遗。公司全年自营业务收入为67.4亿,同比增长140%,收入占比高达64%,较过往4年平均占比58%再提升4个百分点,自营投资收益率6.1%,比上年提升3.2个百分点。权益类自营投资秉承价值投资理念,争取绝对收益,在2017年白马股领衔大涨的结构性牛市下赢得斐然回报;公司权益类投资组合的净值增长率在50亿规模以上偏股型基金产品中相对收益位列行业前10%,成立至今权益类自营投资平均复合收益率为23.9%;固收类自营投资顺应大市,衍生品自营交易业务向场内交易与场外衍生品销售与交易转型,报告期内,公司大宗商品贸易销售收入超过4亿元。

    经纪业务与资本中介业务市场份额均有所提升。经纪业务方面,2017年公司股基交易市占率1.55%,比上年提升0.27个百分点,佣金率3.14%%,较上年下降0.64个bp,未来三年公司网点设立将进入常态化,预计市占率仍将进一步提升;股票质押业务期末余额333亿,市场份额2.14%,公司自有资金出资的股票质押规模排名行业第7,市占率为3.88%;融资融券业务期末余额127亿,较年初增长22.8%,市场份额1.23%,较上一年提升0.13个百分点;公司利息净收入仍然为负,但报告期内完成定增,补充110亿资金后加大投入资本中介业务发展,同时融资结构调整后有望降低负债成本。

    股权承销、债券承销纷纷逆势正增长。报告期内股权主承销规模235亿,同比增长25%,排名行业第14,其中IPO 主承销9家,规模39.9亿,同比增长70%;债券承销规模957亿,同比逆势增长7%。

    维持“增持”评级。公司买方业务能力突出,自营业务投资收益依旧是第一大收入来源,资管业务持续获得突破,公募业务发展成为行业典范,我们认为公司独特的业务结构将为公司打造一条有别于同业的发展道路。由于之前处于限制性清单,不能发布报告,因此需要重新给予盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为34.8亿、40.2亿和46.1亿(2016年初预计2018年归母净利润为70.0亿,2019-2020年为新增预测),对应最新收盘价的PE 分别为25倍、22倍和19倍。