通威股份:成本优势+产能扩张,打造硅料+电池双龙头

业绩总结:公司实现营业收入 260.9亿元,同比增长 24.9%,实现扣非后归母 净利润19.6亿元,同比增长220.0%,净利润增速远高于营收增速,主要是由于

    (1)毛利率更高的光伏业务板块占比提升,17年整体毛利率19.4%,同比提升3.7个百分点;

    (2)17年三费率9.7%,同比改善0.6个百分点。

    传统饲料业务结构升级、产业升级致毛利率提升明显:公司17年饲料业务实现营收149.7亿元,同比增长8.5%,膨化饲料、虾特饲料、功能饲料等高端产品占比超过40%,同时行业转型升级加快有利于龙头公司盈利能力的修复,报告期内公司毛利率14.7%,同比提升2.8个百分点,毛利率改善明显。多晶硅业务将长期稳定增长:17年公司多晶硅及化工业务实现营收32.3亿元, 同比增长56.6%,多晶硅销量1.6万吨,同比增长 32.3%,毛利率 46.8%,同比提高5.8个百分点。我们认为公司多晶硅料业务18/19年将维持高增长,主要基于:

    (1)产能快速扩张:17年多晶硅料产能为2万吨,18年内有望达到7万吨,19年有望达到12万吨;

    (2)优异的成本管控能力:目前公司平均综合电耗已降至62KWh/kg,远低于工信部100Kwh/kg的能耗标准,新项目现金成本降至3万元/吨以下、生产成本降至4万元/吨以下;

    (3)进口替代空间仍较大:2017年国内多晶硅产量24万吨,进口15.9万吨,有较大的进口替代空间。

    电池业务盈利能力强势:公司17年9月份达到5.5GW产能,销量4GW,同比增长65%,基本属于满产满销的状态(多晶电池片产销率91.3%、单晶电池片产销率101.2%),毛利率18.9%,远超行业10%的平均水平,是电池环节盈利能力第一梯队的公司,非硅成本低于0.3元/W,远低于行业0.45元/W的平均水平。随着成都三期3.2GW电池项目、合肥二期2.3GW电池项目于18年下半年投产,将进一步拉动加工成本下降,公司盈利能力和竞争优势将进一步增强。

    盈利预测与评级。公司成本管控和产能投产略超预期,我们略上调盈利预测, 预计2018-2020年EPS 分别为0.64元、0.96元、1.19元,对应PE 分别为16倍、11倍、9倍,维持“买入”评级。

    风险提示:18/19年光伏产品或大幅降价的风险、公司后续产能投产或不及预期的风险。