生益科技:业绩符合预期,看好持续稳健增长

业绩高增长,符合预期。公司公布2017年年报,期间实现营业收入107.51亿元,同比增长25.92%;实现归母净利润10.74亿元,同比增长43.63%;实现扣非后归母净利润10.05亿元,同比增长37.74%。

    报告期内,公司覆铜板和粘接片实现营业收入89.45亿元,同比增长27.88%,印制电路板实现营业收入16.72亿元,同比增长16.65%。从生产和销售数量来看,报告期内公司实现覆铜板生产和销售8182.61、7969.89万平方米,同比增长11.94%和10.45%;实现粘接片生产和销售10,568.15、10,505.43万米,同比增长10.45%和10.04%;实现印制电路板生产和销售987.27、971.91万平方英尺,同比增长14.42%和14.22%。

    原材料紧缺引起的上升行情,毛利率和净利率均小幅提升。2017年公司经历了三大原材料铜箔、玻纤布和环氧树脂的缺货和涨价,公司综合营业成本提升了24.87%。公司作为行业龙头,通过对上游原材料的把控以及下游产品和客户结构的拓展,综合营业收入提升了25.97%,毛利率和净利率提升0.93和1.45个百分点。其中,覆铜板和粘接片毛利率19.91%,同比减少0.37个百分点;印制电路板毛利率24.49%,同比增加6.31个百分点。

    行业集中度持续提升中,公司产能处于持续扩张期。中国已经是全球最大的覆铜板产地,2012年国内刚性覆铜板产量占全球67.13%,2016年该比例已经攀升至70.93%。目前覆铜板全球前三家市场份额约为 36%,前十家市场份额约为 75%,2016年公司在全球市占率排名第二(份额12%)。根据2017年11月公司可转换公司债券募集说明书和我们测算,随着公司松山湖、陕西生益等项目投产,预计到2021年公司覆铜板产能有望实现翻倍增长,公司在行业中的市占率、话语权将进一步提升。

    汽车电子和5G需求带来公司新的成长动力。相对于覆铜板在消费电子领域应用,覆铜板在汽车电子领域的认证周期更长、进入门槛更高,公司已经切入博世、大陆、电装等全球领先的企业电子企业供应链。随着汽车电子在整车成本占比提升,公司将持续受益。此外,5G在未来1-2年即将进入快速增长阶段,行业对高频高速基材将呈现爆发式增长,而高频信号对覆铜板性能要求更高,产品附加值高于普通覆铜板。公司在2016年中旬已经公告介入特种覆铜板(高频)领域,已经具有一定先发优势。

    维持“推荐”评级。我们看好公司在覆铜板领域的持续竞争优势,以及未来汽车电子和5G带动的市场需求。根据公司2018经营计划,预计经营硬板覆铜板8,543万平方米,粘结片11,232万米,线路板1,115 万平方英尺,同比增长7.2%、6.9%和14.7%。我们预计公司2018-2019年营业收入123.63、140.93亿元,归母净利润为12.88、15.20亿元,EPS为0.88、1.04元,对应2018-2019年估值为19.3倍和16.3倍,给予2018年底25-27倍估值,对应合理区间为22.0-23.76元,维持“推荐”评级。

    风险提示:市场需求提前部分透支、原材料价格风险