华夏幸福:幸福依旧绽放,成长仍在路上

公司公布2017年年报,全年实现营业收入596.4亿,同比增长10.8%,净利润87.8亿,同比增长35.3%,对应EPS2.83元,符合预期。公司拟每10股派发现金股利9元(含税)。

    高毛利率产业发展服务占比攀升,带动业绩高增长。期内公司实现营收596.4亿,同比增长10.8%,净利润87.8亿,同比增长35.3%。净利增速远高于营收增速主要因:高毛利率(92.5%)的产业发展服务收入同比增长110.4%,占营收比重同比提升18.3个百分点至38.7%,带动整体毛利率同比提升14.9个百分点至47.9%。报告期内公司新增签约项目635个,新增签约投资额1650.6亿,同比增长47.1%,按照30%落地率、45%的落地分成率估计,未来可贡献产业发展服务收入约222.8亿,预计未来产业园区收入占比将进一步提高,利于整体毛利率维持高位。受前期发行公司债利息支付及管理费用上升影响,期间费用率提升6.2个百分点至17.5%。得益于销售增长,期末预收款同比增长29.2%至1325亿。

    销售中规中矩,异地占比稳步提升。公司2017年实现销售额1522.1亿元,同比增长26.5%,销售面积951.2万平,同比基本持平,完成全年1450亿销售计划的105%。剔除园区回款后销售额1225.8亿,同比增长19.5%,销售均价提升19.7%至1288元/平米。尽管环京区域受到政策调控影响,但异地项目表现靓丽,以嘉善为标杆的杭州区域和以来安为标杆的南京区域分别以3年和2年的时间实现销售额超百亿,京津冀以外区域销售额占比从上一年的7%大幅提升至23%,随着京津冀以外区域逐渐成熟,异地业绩占比有望进一步提升;公司2018年目标2100亿,同比增长38%。

    拿地略显积极,产业园区持续扩张。公司2017年累计新增建面1109.5万平米,同比增长29.5%;总地价294.7亿,为同期销售金额(剔除园区回款)的21%,较2016年(17.5%)上升3.5个百分点。平均楼面地价2320元/平米,同比上升10.7%,仅为同期销售均价的18.1%。期末土地储备988.3万平米,仅供一年左右开发,但考虑公司拿地到销售周期仅5-6个月,可根据市场交易情况快速补充货值。公司作为国内领先的产业新城运行商,借助“PPP”和“特色小镇”的政策春风,积极加快异地复制。期内新增签署产业新城和产业小镇PPP项目协议21个,已经开发运营唐格朗、卡拉旺等多个海外产业园区项目,成功树立海外产业园区行标准,为当地区域发展注入全新产业活力。

    融资结构优化,融资成本逆市下行。期末在手现金较年初增长49.6%至681.1亿,为一年到期长短期负债的259%,短期偿债压力较小。期末净负债率和剔除预收款的资产负债率分别为48.2%和45.9%,较期初下降14个和上升2.1个百分点。公司产业新城模式对资金需求较大,前期土地整备、基础设施建设等工程均需公司垫付资金。随着拓展园区的增加,公司近年持续加大融资力度,期末融资总金额1105亿,较期初上升55.9%。尽管市场融资环境收紧,但得益于融资结构优化,平均融资成本较2016年下降0.99个百分点至5.98%,同时四季度单季度经营性现金净流入62亿,销售回款率逐步好转。期内公司固安工业园区新型城镇化PPP项目供热收费收益权资产支持证券获得上交所同意挂牌转让,成功发行2亿PPP项目资产支持票据,PPP项目资产证券化有利于盘活公司存量资产,提高PPP项目资产流动性,未来有望成为公司新的融资渠道。

    维持“强烈推荐”评级。由于高毛利率的产业发展占比提升超出此前预期,上调公司盈利预测,预计公司2018-2019年盈利预测EPS分别为3.93(+0.21)和5.12(+0.28)元,当前股价对应PE分别为8.5倍和6.6倍。公司业绩、销量稳健增长,产业发展服务业务升级加速,持续受益京津冀协同发展、雄安新区和“特色小镇”建设带来的政策发展机遇,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:1)公司产业新城模式对资金需求较大,前期土地整备、基础设施建设等工程均需公司垫付资金,目前市场融资环境偏紧,或影响公司产业新城拓展进度;2)作为扎根京津冀的全国性房企,目前环京区域依旧维持严调控政策,公司销售及回款或存在恶化风险;3)公司的产业园区业务具有投资金额大、业务周期长、业务环节复杂的特征,产业园区开发进度存在低于预期风险。