贵州茅台2017年年报点评:业绩超预期,量价稳健,渠道强化

业绩增速超预期,备货时差致预收款回落17 年实现总营收610.6 亿元同增52.07%,酒类营收582.2 亿元同增49.81%;归母净利润270.8 亿元同增61.97%,业绩超预期,实现EPS 21.56 元,每10股派息109.99 元分红比例51.02%。Q4 酒类收入158 亿元,同增29%,归母净利润71 亿元同增67%。系列酒增长带动毛利率同减1.4pct 至89.8%。销售、管理费用率分别为4.89%和7.73%,分别同比+0.7pct 和-2.7 pct,消费税率10.9%较17H1 提升0.1pct。期末预收账款144 亿环减30 亿,同减31 亿,主因春节错峰下备货时间差导致,去年春节打款更多在16 年末体现。Q4 经营净现金流-6.3亿,主因净增加79 亿央行和同业存款,环增76 亿,前三季度支付税费较多至全年付税同增31.7%,上述影响下全年经营现金流同减40.9%。

    系列酒高增势头强劲,量价平稳有序经营受益消费升级,国内高端消费需求扩大,2017 年茅台酒营收523.94 亿元,增速达42.71%,销量3.02 万吨/吨价173 万元分别增长31.8%/8.28%,非标产品及直销比例提升带动均价上行,成本影响毛利率回落0.68pct;系列酒借力品牌和渠道优势获爆发式增长,营收57.74 亿元,同比增长171.53%,销量3 万吨/吨价19.3 万元同增113.19%/28.5%,,毛利率62.75%同增9.2pct。17 年公司采取不均衡发货政策,公司酒类销量增长62.7%,18 年茅台酒出厂价提至969 元平均提价18%,春节期间又密集出台调控政策,保证供应打击囤货,目前一批价在1500-1550 之间,18Q1 预计发货在8500-9000 吨区间,未来量价平稳利于厂家季度性生产销售保持有序,化解价格波动风险。

    持续强化云商战略,直销渠道均价仍有空间17 年公司通过云商平台给予市场价格标杆,管控风险,电商含税收入超28 亿。

    年报显示直销渠道收入62 亿同增79%,占比仅10.7%,销量3673 吨同增86%,毛利率93.5%高于平均,吨均价169 万元仍有空间。随着未来继续强化云商2.0战略,直销比例提升及云商较高指导价有望抬升均价。17 年国内经销商增加648个至2979 个,主要增加系列酒经销商,18 年系列酒含税销售目标80 亿,并通过2 年扩产至5 万吨保证系列酒基酒产能。公司白酒龙头稳健增长,预测2018-20年EPS 29.06/35.53/42.70 元,分别对应25/20/17 倍PE,维持“买入”评级。

    风险因素:行业景气度波动;渠道拓展缓慢;产能建设不达预期。