辰欣药业:业绩高增长有望持续超预期,加码创新药研发

业绩总结:2017年收入29.6亿(16%)、归母净利润3.7亿(49%)、扣非后归母净利润3.3亿(45%);利润分配方案为每10股派发现金1.6元(含税)。

    业绩含金量高且超预期,大输液+低价药提价推动业绩高增长。公司业绩超出我们预期,尤其考虑到市场开发费增加2.7亿(+90%)和研发费用增加0.3亿(+31%)仍能保持接近50%的增长,业绩含金量极高。公司各项产品基本上都实现了收入和毛利率的明显提升,估计一方面是因为公司聚焦重点品种,产品结构调整带来高毛利率产品的收入占比提高,另一方面是因为部分产品的价格有所提升,如大输液和低价药。分业务来看,大输液板块实现收入17.1亿, 增长13%,毛利率提升5.4pp,其中非PVC 实现收入7.9亿(+10%)且毛利率提升3.2pp、塑瓶实现收入4.8亿(+4%)且毛利率提升7.6pp、玻瓶实现收入4.4亿(+29%)且毛利率提升8.3pp,各种包装的大输液都出现了收入+毛利率明显提升,我们估计主要原因包括:1)大输液集中度持续提升,龙头企业竞争力强,产品价格有所提升;2)产品结构调整,高附加值高毛利率的输液产品占比提升。小容量注射剂实现收入5.0亿(+23%)且毛利率提升43%,估计是因为以右美托咪定为代表的10多个PP 安瓿独家产品放量。以低价药为主的膏剂实现收入1.0亿(+76%)且毛利率提升33pp,如仅红霉素眼膏就贡献收入和营业利润分别为6390万和2020万。

    大输液反转+医保产品放量+低价药提价推动业绩高增长。我们认为公司业绩未来3年将保持高速增长且确定性高。大输液行业集中度持续提升,龙头企业市占率和售价有望持续提升,再加上玻瓶和塑瓶向非PVC 升级,将带来大输液业绩实现快速增长。17年多个重磅品种新进医保正处于高速放量阶段,如溴芬酸钠首仿和右美托咪定独家PP 安瓿,17年合计收入约0.5亿,18年估计不低于1.5亿,贡献利润估计超过0.3亿。红霉素眼膏、金霉素眼膏、左氧氟沙星滴眼液等低价药品种持续提价,平均提价幅度不低于1倍,将显著增厚业绩。

    持续加码研发,向创新药转型。公司高度重视研发,每年研发费率在5%左右。仿制药方面,公司开发了首仿溴芬酸钠、右美托咪定等10多个独家PP 安瓿、海外ANDA 制剂。创新药方面,已有1类抗肿瘤药和降糖药获批临床,抗结核药临床获批在即,未来仍将继续加码创新药研发以丰富研发管线。公司正在逐步从大输液向高端仿制药向创新药转型,业绩和估值提升空间大。

    盈利预测与评级。由于2017年业绩超预期,我们上调盈利预测,预计2018-2020年EPS 分别为1.14元、1.51元、1.97元,对应PE 分别为21倍、16倍、12倍,业绩高增长且估值低,2018年PEG 仅0.5,维持“买入”评级。保守给予2018年30倍PE,目标价34.20元。

    风险提示:产品销量或低于预期的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。