西泵股份点评报告:产品结构升级,业绩有望稳定增长

事件: 2018年3月28日,公司发布2017年年度报告,报告期内公司实现营业总收入26.66亿元,同比增长27.88%,归属于上市公司股东的净利润2.42亿元,同比增长123.96%,扣非后归属于上市公司股东的净利润2.35亿元,同比增长153.48。

    投资要点:

    产品结构升级,毛利率稳步提升

    公司主营为汽车发动机水泵、排气歧管、涡轮增压器壳体等产品的生产与销售。2017年公司实现净利润增速远高于营收增速,超出市场预期,主要原因在于公司产品结构改善,附加价值较高的产品占比提升以及规模效应导致的主营业务成本、期间费用占比降低。分产品来看,发动机水泵是公司收入的重头,2017年实现营收11.28亿元,同比增长11.98%,占收入比重42.33%,毛利率31.21%,比去年提升4.33个百分点;排气岐管实现营收10.12亿元,同比增长40.13%,受附加价值高的高镍排气岐管占比提升的影响,毛利率比去年提升3.41个百分点达到28.26%;涡轮增压器壳体实现以61.62%的高速增长,营收达3.78亿元,占比提升至14.18%。总体来看,公司在巩固发动机水泵主导地位的同时(市占率26.5%),在高附加值和高技术含量的电控开关水泵、电子水泵、高镍排气岐管、涡轮增压器壳体等方面均取得了良好的成果。

    公司产品结构升级带来的盈利提升主要体现在以下方面:

    1)产品均价的提升,传统水泵向电控开关水泵、电子水泵的升级致使公司水泵产品均价由2013年的115元/只提升至2017年145元/只;排气岐管向高镍化发展,均价由2013年的150元/只提升至2017年的184元/只。

    2)产品毛利率显著提升,公司产品综合毛利率比去年提升3.84个百分点至28.56%。

    募投项目迎来产能释放期,业绩有望稳定增长

    2015年5月,公司非公开发行股票募集资金投资于年产150万只涡轮增压器项目及郑州飞龙年产300万只汽车零部件项目(一期),项目预计2018年底可达使用状态。2017年公司涡轮增压器壳体销售106.76万只,同比增长62.26%,由于涡轮增压器能够有效提升发动机燃油效率,在节能减排大趋势下,其渗透率有望进一步提升。根据霍尼韦尔预测2021年全球涡轮增压新车销售占比将有望由30%左右提升至48%。目前公司涡轮增压器处于产能释放期,业绩有望高速增长。公司发动机水泵产能1,100万只,2017年销量774.47万只,同比3.64%,剔除2018年底达产的300万只产能外,目前产能利用率95.96%处于较高水平。排气岐管产能800万只,2017年销量551.33万只,同比30.80%,产能利用率76.01%,存在提升空间。综合来看,排气歧管、涡轮增压器壳体将会是公司未来业绩增长的重点。

    盈利预测与投资建议随着公司产能的逐步释放及产品结构的持续改善,公司营业收入能够保持稳定增长,规模效应及管理效率的提升有效提升盈利能力,我们预计公司2018-2019年EPS分别为0.95、1.17元/股,结合2018年3月27日收盘价13.95元/股,对应的PE分别为14.73倍和11.89倍,给予“增持”评级。

    风险因素募投项目产能释放不及预期,涡轮增压器渗透率不及预期,排气歧管销量下滑。