上海石化:17年保持高盈利,看好低估值与高现金流

17年实现EPS0.57元,业绩超出我们的预期。根据国际财务报告准则,2017年上海石化实现营业收入920.14亿(YoY+18.13%),净利润61.4亿(YoY+3.12%),对应EPS0.568元,超出我们的预期,主要因为其中17Q4业绩表现靓丽,油价上涨带来库存收益增加,四季度实现净利润20.4亿(YoY+11.75%,QoQ+33.69%)。单从经营来看,2017年营业利润同比小幅下滑至64.02亿(YoY-5.55%),由于国际原油的年平均油价略高于去年,各主要板块成本端较去年呈上升趋势,产成品销售单价上升幅度小于原材料采购单价上升幅度。

    炼油板块盈利同比有所下降。17年炼油板块营业利润31.2亿,同比下滑6.93亿;主要原因是石油产品成本及费用增加了90.91亿,而同期销售净额增加83.98亿。全年汽油产量316.61万吨(YoY+9.98%),其中高牌号汽油比例28.96%,柴汽比下降0.13至1.22。

    化工板块全年盈利良好。2017年全国主要化工产品总产量增幅约2.7%,原材料价格和产品价格在油价带动下上涨,受17Q2检修影响,公司全年乙烯、苯及下游产品等产量有所下滑;中间石化产品价格保持坚挺,营业利润为22.06亿,同比上升了3.96亿;树脂及塑料的营业利润为13.56亿,同比减少2.817亿,主要是因为产品聚乙烯和聚丙烯价格增幅不显著;受益聚酯景气度回升,合成纤维同比减亏1.37亿至亏损4.75亿。

    受益乙烯景气向好,来自上海赛科的贡献大幅增加。上海赛科建有8套主要生产装置,拥有世界单线产能最大的109万吨乙烯装置,以及60万吨聚乙烯、25万吨聚丙烯等7套装置。2017年由于原材料石脑油成本大幅下降,乙烯等产品毛利上升,上海赛科实现营业收入291.76亿,税后利润51.79亿,此部分贡献投资收益10.36亿,比去年增加2.86亿。

    现金大幅增长,财务费用为负。截止17年末账上现金高达95亿,比去年增长超40亿,资产负债率维持在27.71%,并且公司仅少量短期负债,没有长期负债,同时17年度实现财务收益净额2.07亿,同比增长1.24亿。

    调整盈利预测,维持“买入”评级。考虑景气度可能下降但存在产量提升、库存收益和管理优化,我们调整对2018-2019年预计EPS分别为0.60元和0.58元(调整前分别为0.62元和0.55元),新增2020年EPS预测0.55元,对应PE分别为10倍、10倍和11倍,公司具备1500万吨/年原油加工能力,80万吨/年乙烯;其中油品体量约900万吨/年、化工品体量超300万吨/年,我们认为公司资本开支计划较为谨慎,利润加折旧回来的现金将会不断增多,当前资产价值存在低估,维持“买入”评级。

    风险提示:油价大幅下跌;下游化工品景气度下降;成品油毛利大幅收窄。