江淮汽车:SUV拖累业绩表现,新能源车提供显著弹性
业绩大幅下滑,三项费用率控制较好
受SUV销售不振、新能源汽车补贴退坡以及原材料价格上涨等因素的影响,公司17年营收同比微降6.37%,而归母净利润同比下滑幅度高达63%。公司17年毛利率为11.61%,同比增长2.02个百分点;净利率为0.88%,同比下降1.43个百分点;公司全年扣非归母净利润-9314.5万元,其中Q4单季度为-4498万元,虽较Q3单季度的-2.41亿元有所好转,但依旧为负,业绩承压明显。公司营收微降,而净利润大幅下滑的部分原因是新能源汽车补贴由之前的计入营业外收入改为计入主营业务收入,部分冲减了营收的下滑,这也导致了本期毛利率和净利率表现的明显背离。从费用率看,公司17年销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为4.59%、6.07%和-0.08%,同比分别-1.66/-0.28/+0.12个百分点,三项费用率控制较好。
新能源汽车表现最为亮眼,蔚来、大众合作产品逐步落地
公司17年累计销售新能源汽车2.83万辆,同比增长53.86%,推动公司销量同比大幅增长的最主要动力是来自于公司推出的终端售价约为5万元的A00级电动车iEV6E。18年前两月公司新能源汽车销售延续强势表现,累计销量达到6669辆,同比增长5235%,因为新能源汽车补贴有4个月的缓冲期,而缓冲期后公司目前主销的A00级车补贴会有明显下滑,预计上半年公司的新能源汽车将会保持亮眼表现;此外和大众合作的纯电动乘用车预计将要量产,蔚来ES8也将逐步进入大规模量产交付阶段,公司的7代平台新能源车也将优化公司本身新能源车的产品结构,符合目前政策鼓励高续航、高品质车的趋势。后续随着ES8和与大众合作电动车型的量产,将为公司带来较高的业绩弹性。
传统乘用车板块持续承压
SUV销量的持续低迷是拖累公司17年业绩的最主要原因,公司17年SUV累计销售量为12.13万辆,同比减少55.96%。其中S3和S2销量分别为5.35万辆和2.46万辆,同比下滑幅度分别达到73.0%和48.7%。而17年6月推出的全新7座SUVS7全年累计销量1.45万辆,表现低于预期。18年,公司SUV的低迷表现仍在持续,1-2月累计销量1.72万辆,同比下滑51.19%。MPV的相对表现优于SUV,17年累计销售6.65万辆,同比微增3.01%,18年1-2月累计销售7982辆,同比减少25%。整体来看,公司传统乘用车销量依旧承压,预计18年全年销量同比仍会有所下滑。
18年前两月轻卡销售亮眼,重卡受产品结构影响明显跑输行业
公司17年轻卡累计销售19.1万辆,同比基本持平,明显跑输行业11.6%的同比增速,预计这一方面与公司采取的战略有关,另一方面也是受到竞争对手冲击的影响。而18年以来,公司轻卡销售亮眼,1-2月累计销量达到4.2万辆,同比增长3.58%,超越福田,成为国内轻卡销量冠军,预计全年轻卡销量同比微增长。重卡方面,由于公司的产品结构原因,17年累计销量5.25万辆,同比增长21.8%;2018年1-2月累计销量8381辆,同比减少31.44%,均明显跑输行业,全年预计将有较为明显的下滑。
维持“推荐”评级。
考虑到传统乘用车仍将对公司业绩形成较为明显的拖累,我们下调公司2018年-2020年EPS至0.24、0.31、0.44元,市盈率分别为33倍、26倍、18倍,维持对公司的“推荐”评级。
风险提示
(1)公司乘用车销售大幅下滑;(2)新能源汽车增长不及预期等。