中材国际:精细化管理带动17年利润大幅增长,多元工程和环保业务布局加速

公司2017年净利润增速同比增长91%,略低于我们的预期(103%)。2017年公司实现营业收入195.5亿元,同比增长2.9%;实现净利润9.77亿元,同比增长91.0%。其中Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收39.9亿/49.4亿/44.5亿/62.7亿,同比分别实现增长-8.5%/15.0%/9.3%/-1.7%,单季分别实现净利润1.50亿/2.96亿/2.72亿/2.59亿,同比分别实现增长15.9%/62.7%/57.7%/831.1%,17年下半年人民币大幅升值产生较多汇兑损失,同时四季度计提安徽节源商誉减值以及企业年度绩效奖金影响,致使公司净利润增速略低于我们的预测。2017年公司全资子公司东方贸易实现债权回收导致减值准备转回影响净利润6391万元,安徽节源原股东业绩补偿确认营业外收入影响净利润约1.24亿元(安徽节源17年实现净利润1.43亿,同比大幅增长92%,但三年业绩共实现2.56亿元,低于3亿对赌),公司全年扣非净利润同比增长127.8%。

    精细化管理显成效,17年公司毛利率大幅提升4.57个百分点,净利率提升2.33个百分点。2017年公司综合毛利率为16.81%,四季度与三季度相比没有大额项目结算产生结算收益,致使全年毛利率与前三季相比略微下降0.4个百分点,但全年毛利率仍获得4.57个百分点的大幅提升,显示出公司主营业务成本、质量、进度控制得到加强,推行精细化管理成效显著;期间费用中,管理费用率提升0.71个百分点至7.92%,主要是由于职工薪酬(计提年金)及研发支出增加所致;17年人民币大幅升值,公司全年汇兑损失3.86亿元(去年同期汇兑收益1.52亿元),致使财务费用率同比增加2.14个百分点至1.48%;公司子公司东方贸易部分抵债资产办理完成权属转移手续,实现债权回收,资产减值冲回增加净利润6391万元,综合影响下公司全年净利率同比增加2.33个百分点。

    存货应收账款减少、收现比提升显示公司回款改善,对下游供应商付款增加致使全年经营性现金流净额较去年同期多流出43.6亿元,但项目的集中开工预示着未来可结转的收入增加。收款方面,2017年公司应收款同比减少9亿元,存货同比减少5.2亿元,预收款同比增加1.6亿,全年收现比101.5%,较去年同期提升1.5个百分点,显示出公司盈利质量获得改善;付款方面,公司预付款33.9亿,同比增加9.3亿元,付现比113.9%,同比大幅增加26.6个百分点,主要是四季度埃及GOEBeniSuef项目付款相对集中,并且随着业务规模增加公司保函保证金等受限资金增加,经营活动产生的现金流量净额为-19.6亿元,同比多流出43.6亿元,但项目的集中开工预示着未来可结转收入的项目净额增加。

    (1)17年新签订单大幅增长,工程主业进一步做优,新业务布局不断加速。公司2017年全年新签订单358.8亿元,同比大幅提升近30%,主要是公司充分挖掘原水泥生产线EPC业主关系,大力发展多元化工程,积极进入工业工程、基础设施工程、民用工程、公用工程等工程领域;同时公司着力推进水泥技术装备工程产业链和价值链的延伸,大力培育环保业务拓展新动能取得较好的效果,全年生产运营管理新签订单35.4亿,同比增长122%,环保业务新签24.6亿,同比增长41%。(2)布局水泥窑协同处理危废业务增加赢利点。依据工信部规划,到2020年水泥窑协同处置生产线占比将达到15%。

    公司较早布局水泥窑协同处理业务,与葛洲坝合资的葛洲坝中材洁新(武汉)科技有限公司主要从事水泥窑协同处置生活垃圾业务,已经投产并稳定经营,公司还积极布局水泥窑协同处置危废业务,溧阳中材环保危废项目建成转固2342万元,未来除传统工程业务外,水泥窑协同危废处理有望成为重要利润增项。(3)完成股权激励,增强员工活力。公司今年12月8日完成股票期权的授予,向498名激励对象授予1755万份股票期权,行权价格为9.27元/股,略高于当前股价9.1元/股。行权条件为以2016年净利润为基础,2018-2020年每年的净利润复合增长率不低于18%,股权激励的授予将极大增强员工的动力。

    维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18年-20年净利润为13.90亿/16.79亿/20.15,增速分别为42%/21%/20%;对应PE分别为11X/9X/8X,维持“增持”评级。