粤高速A:由DDM到DCF

类别:公司研究 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:郑武,杜冲 日期:2018-03-27

本报告导读:

    股息率是一个容易观测的指标,却不是公司全部价值的所在。粤高速被忽略的再投资能力,将在未来三年逐渐被市场重新定价。

    投资要点:

    上调目标价重申 “增持”评级。2017年市场习惯的股息率定价法并不能代表公司全部价值。未来三年,再投资的紧迫性加剧,粤高速A 优秀的再投资能力有望被市场重新定价。根据公司已公告的经营情况,我们小幅上调公司2017-2019EPS 为 0.72/0.67/0.69元(此预测不含再投资,原预测 0.71/0.65/0.67元)。但基于更为适合的DCF估值(考虑再投资能力),我们上调目标价至10.25元,重申“增持”评级。

    2018有望成为公路股新一轮估值分化元年。当下公路股的估值处于7年来最收敛的状态,但公路行业面临的再投资的紧迫性越来越大。我们认为随着少数公司的再投资尝试,公路股的估值有望迎来新一轮分化。而其中,再投资能力优异的公司,在过去被掩盖的价值将被市场重新发现。各公路股的回报率差异将被拉大。

    粤高速的再投资能力在行业中处于龙头地位。粤高速在治理结构、资本运营理念、人才储备方面都已处于领先地位。同时,地处珠三角地区、无改扩建压力的优质路产,将产生源源不断的现金流作为再投资的保障。

    由DDM 到DCF。2016-2017年,粤高速是高增长、高分红、高股息的“三高”标的,在DDM 估值体系下,优秀的再投资能力未被市场重视。未来三年,粤高速有望成为公路行业再投资的践行龙头。使用DCF 估值体系,假设自由现金流再投资回报率4%的情况下,公司股权价值214亿元。

    风险因素。再投资时点与力度的难以预测性;未来三年分红政策的不确定性将加大股票波动率;大湾区建设对广东省收费政策的影响尚不可知。

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