华新水泥:弹性龙头,营利双增

公司发布年报,2017全年实现收入208.89亿元,同比增长54.44%%,归母净利20.78亿元,同比增长359.72%,综合毛利率、净利率分别为29.55%、10.59%,同比上涨3.27、6.00个百分点,EPS为1.39元。其中,第四季度实现营收65.39亿元,归母净利10.28亿元。目前水泥产能近9000万吨,骨料产能2100万吨,商品混凝土产能2380万方。

    受益量价齐升,营利双增。分产品看,水泥收入177.91亿元,同比增长56.65%,其中,水泥销售6531万吨,同比上涨32.53%,单价272.41元/吨,同比上涨18.2%。原因主要包括去年四季度华东、华中水泥价格急涨,同时2017年初收购拉法基中国西南地区产能并表。水泥产品结构持续升级,2017年42.5及以上等级水泥贡献收入118.07亿元,占比由2016年的51.1%提升至56.5%,32.5等级水泥贡献59.84亿元,占比由32.9%下滑至28.6%,且42.5及以上等级营收增速70.79%,近32.5等级增速的一倍。继续控制熟料外销,销量341万吨基本与去年持平,2017年熟料均价216.35元/吨,大幅上涨33.29%。混凝土、骨料业务占比维持稳定,新兴业务骨料进展较快,实现营收增速107.04%,报告期内赤壁100万吨/年、富民100万吨/年骨料项目投产运行,且获得长阳、西藏、渠县、开远等200-600万吨/年骨料项目建设的许可,未来项目投产资质具备。此外,进一步完善环保产业布局,实现长山口等生活垃圾、十堰和株洲等多个危废处置中心环保项目的投产运行。分地区看,受收购拉法基中国西南产线影响,公司云南、贵州、重庆地区收入占比提升显著,分别从2016年的7.83%、0.74%、4.42%增长到18.83%、2.41%、7.28%。江苏、江西、安徽、上海也有微幅提升,主因华东华中水泥价格涨幅较大。

    受煤炭涨价影响,水泥燃料及动力成本提高近60%,占比从2016年的53%上升至56%,熟料燃料及动力成本占比从2016年的58%提升至64%。公司外购石灰石比例较小,因此水泥原材料成本占比基本持平,为17%。受水泥价格上涨影响,混凝土原材料成本上涨43%,占比提升2个百分点,达到87%。骨料业务毛利率最大,达到52.73%,32.5等级水泥毛利率(32.56%)与42.5及以上等级的毛利率(28.35%)拉开差距,不同于2016年的基本一致(分别为26.67%、26.91%)。

    此外,公司三项费用率均有下滑,销量、管理、财务费用率分别为6.71%、5.76%、3.16%,同比分别下降1.46、1.18、1.05个百分点。销售费用中涨幅较大为交通运输劳务费,主因水泥发货增加。管理费用中涨幅较大如财产保险费(+114%)、租赁及房租费(102%),排污费(+62%)等。财务费用中汇兑损失增长90%,主因华新亚湾水泥及其子公司美元借款因索莫尼汇率波动产生汇兑损失。资产减值损失增长656.4%,主因华新水泥集团个别子公司因经营情况不佳、业绩发生亏损并无显著迹象好转,公司确认这部分固定资产减值损失为1.51亿元,同时,坏账损失增长102%,存货跌价损失增速127%。公司最终实现净利率10.59%,同比大幅提高6个百分点。此外,部分财务指标亦可反映经营改善,例如应收账款的收入占比持续下降,2017年为3.07%,下降0.64个百分点。资产负债率为56.87%,下降1.66个百分点。加权ROE为18.98%,2016年为4.61%。

    盈利预测:考虑到前次预测在10月底,而华东华中11、12月出现水泥价格急,根据数字水泥数据,武汉42.5等级水泥价格从年初360元/吨上涨42%至年底510元/吨,因此需要调整盈利预测。价格基数提高以及我们看好云南、贵州扶贫项目对水泥需求的拉动,叠加产能置换项目取得许可与新兴业务发展可期,我们将2018-19年归母净利从17.17、18.99亿上调为28.12、30.91亿元,预计EPS为1.88、2.06元,对应PE分别为7.48X、6.80X。结合未来增速给予10X估值,对应目标价18.8元,给予“买入”评级。

    风险提示:扶贫项目进展不及预期;华中水泥供需格局不及预期。