国药一致2017年年报点评:增长态势良好,后续发展可期

事项:

    国药一致公布2017年年报,公司实现营业收入412.64亿元,同比增长0.04%;归母净利润10.58亿元,同比下降10.85%。归母净利润同比下降主要系一致2016年10月发生重大资产重组,比较报表包含了置出了致君制药等三家工业公司2016年1-10月利润表数据所致。剔除此因素,营业收入同比增长3.01%,归母净利润同比增长9.08%。

    1.公司分销业务符合预期,未来增长前景较好

    2017年公司分销业务实现营业收入315.2亿元,同比增长1.24%,实现净利润6.4亿元,同比上升5.99%,这基本符合我们的预期。其中利润增速大幅好于收入增速,主要原因是公司创新业务的增加,其中医疗合作、器械耗材和零售业态实现收入53亿元,同比增长21.43%。我们认为两票制的利好混合“GPO实施”“招标降价”等政策,公司在两广地区分销业务的市占率仍将保持稳定,预计2018年分销利润有望实现平稳增长。

    2、零售业务保持增长,积极布局处方外流

    2017年国大药房零售业务实现营业收入100.31亿元,同比增长10.11%;实现净利润2.62亿元,同比增长17.57%;归母公司净利润1.92亿元,同比增长16.10%,略低于我们之前的预期,估计与零售门店结构优化有关。此外,公司目前正积极布局处方外流,2017年新增直营门店432家,其中新增医院周边店53家(其中28家已开通医保),院边店总数已达253家。我们认为处方外流会优先流向DTP药房和院边店,利好国大药房,我们预计未来零售板块的增速会提升至20%以上。

    3、联营企业经营稳健,投资收益稳步增长

    公司2017年实现投资收益2.65亿元,其中对联营企业投资收益2.64亿元,主要来源于联营企业现代制药、致君制药、深圳万乐等制药企业,尤其是16年新增15.56%的现代制药股份贡献巨大。预计未来主要的联营企业收入增速稳健。

    4、投资建议

    我们认为随着零售药房业务重新恢复增量,国药一致业绩有望恢复两位数增长,预计公司2018-20年 EPS 分别为2.72元、3.01元、3.45元,对应估值分别为22、20、17倍,维持“推荐”评级。

    5、风险提示

    内生增速不达预期,外延并购不达预期,药品招标降价。