中国人寿:转型提动能,稳中谋发展

利润符合预期,价值增长不及预期

    公司2017年归母净利润322.53亿元,同比大幅增长68.6%,主要由于投资收益较快增长和传统险准备金折现率调整。保费收入5120亿元,同比+18.9%;NBV达601亿元,同比+21.9%;EV达7342亿元,同比+12.6%,低于我们预期,主要由于假设偏差及其他因子造成约-3.6%的负面价值影响。剩余边际6079亿元,同比+18%;拟每股分红0.4元。公司保费结构持续优化,代理人队伍质态改善,投资收益较快增长提振业绩,维持“买入”评级。

    期限、产品、渠道持续改善

    公司保费结构持续优化,持续发展能力进一步增强。首年期交保费1131亿元,同比+20.4%,占长险首年保费64%,同比增长7.71pct,为续期拉动保费增长提供较强动力。十年期及以上首年期交保费660亿元,同比+28.5%,占首年期交58%,同比增长3.66pct。健康险业务保费677亿元,同比+25.4%,保障型业务快速发展,多元产品布局进一步推进。个险渠道保费3537亿元,同比+25.4%,占总保费69%,同比增长3.6pct。总保费较快增长的情况下,赔付支出减少3.4%,业务品质持续改善。

    代理人队伍建设夯实推进,质态显著提升

    公司借鉴国内外先进经验,积极构建专业化的个险渠道经营管理体系。总销售人力达202.5万人,净增21.1万人;其中个险代理人达157.8万人,同比+5.6%,规模稳步提升的同时,质态也同步提升,季均有效人力同比增长29.8%。此外注重客户经营方式创新,在巩固存量客户的同时,积极拓展新的客户群体,个人长险新增投保客户同比增长18.9%。资金效率提升,投资风格稳健把握利率高位的配置窗口,加大长久期债券、债权型金融产品的配置力度,以进一步满足资产负债久期匹配,债权类资产占比提升约7.2pct。同时把握结构性机会,重视港股的配置价值,适度加大股票投资规模。定期存款和现金占比降低5.8pct,资金配置效率进一步提升。总投资收益达1290亿元,同比+19.3%;总投资收益率5.16%,同比+0.55pct。

    结构持续优化,维持“买入”评级

    公司保费结构持续优化,代理人队伍质态改善,投资收益较快增长提振业绩。10年期国债收益率维持在较高水平,折现率上行推动准备金释放,利润增厚空间可观。税延型养老险试点在即,市场保障需求持续旺盛,大型险企将优先享受政策红利推动规模增长。结合年报数据,调整盈利预测,预计2018-20年EVPS分别为29.65、34.08和39.26元(前值2018-19分别为31.50和36.65元),对应P/EV为0.90x、0.78x和0.68x。我们预测上市险企2018年P/EV均值为1.1x,给予公司1.1-1.2xP/EV,目标价格区间32.6~35.6元,维持“买入”评级。

    风险提示:资本市场大幅波动投资收益急剧下滑,保费收入不及预期。