海天味业:短期控货影响四季度收入,看好份额持续提升

事项:17年年报,营收145.8亿元,增17%;净利润35.3亿元,增24.2%;扣非后净利33.8亿元,增22.2%,EPS1.31元。同时,拟每10股派8.5元。

    有别于市场的观点:

    1、春节后移与发货节奏控制影响Q4增速:去年Q4单季公司收入37.4亿元,增6.9%,相比前三季度明显放缓。除了春节后移导致备货期后移以外,我们认为还有就是去年目标收入增速16%,相对容易完成背景下可能是公司发货节奏有所控制(去年底预收款增加8.7亿元至26.8亿元)。去年公司提价后为了增厚渠道利润,提高经销商积极性,公司不仅配套营销力度加大而且今年还对华东等成熟市场重点单品控量提价(主要是批价等),我们判断前期控货也是为此做铺垫。而且渠道反馈来看,今年一季度公司进度加快,成效显著。去年全年分产品看,酱油、蚝油、调味酱收入分别增长16.6%/21.7%/12.5%,销量分别增长10.5%/13.6%/6.2%,收入增速更快主要归因于价格提升以及产品结构升级。

    2、盈利能力再历史新高,后续仍可持续提升:17年公司净利润率高达24.2%,增1.4pct,主要得益于毛利率同比提升1.7pct至45.7%。一方面,去年初开始提价后可以有效转移成本上涨;另一方面,公司中高端产品占比扩大推动公司毛利率逐季向上提升。费用方面,为了配合产品提价以及重点产品推广,公司销售费用同比增长25.4%,收入占比提升0.9pct至13.4%,其中广告费、促销费分别增加37%、49%,使得品牌效应和渠道积极性都得到双重提高。短期看费用投入加大可带来份额提升,产品升级背景下,未来营销可能减弱又可带来盈利进一步提升。

    3、份额快速提升,业绩持续快增长有保障:作为行业龙头,公司品牌知名度与规模远超同类竞争对手,而且市占率低。近两年公司开始加大广告宣传,促销力度等大幅提升品牌知名度和经销商参与积极性,而且今年还对经销商强势提出排他性合作关系,通过奖罚并举方式促使终端消费向海天聚拢,反观去年以来其他同类竞争对手发展情况即可作证这一判断。同时,公司盈利提升可持续推动业绩更快增长。

    4、盈利预测与估值:预计公司18-20年EPS分别为1.58/1.94/2.35元,对应估值分别为38/31/26倍。我们认为公司最受益于行业扩容与集中度提升,份额持续提升,业绩增速快,维持“推荐”评级。

    5、风险提示:食品安全问题,销售不达预期。