中国人寿:净利润增长符合预期,结构稳步改善
保费增速创新高结构稳步改善,价值率仍有待提升:公司2017年已赚保费5,069.10亿元,同比增长18.9%,寿险市场份额为19.7%,继续居于寿险行业首位。同时保费结构进一步优化,主要体现为期交业务加快发展、十年期及以上增速明显、趸交产品占比有所下降,续期业务拉动效应凸显。公司首年期交YoY+20.4%,十年期及以上首年YoY+28.5%,趸交业务占首年保费收入49.5%,同比下降5.1个百分点;续期业务占总保费收入56.3%,同比上升4.4个百分点。2017年全年NBV601.17亿元,YoY21.91%;EV7341.72亿元,YoY12.6%,二者增速较上年同期均有所趋缓,价值率略有下降。
个险渠道有效人力大幅提升,银保渠道量质齐升价值贡献抢眼:2017年,销售队伍总人力达202.5万人,同比增加11.7%,其中,个险渠道规模157.8万人,小幅增长5.6%,季均有效人力同比增长29.8%。银保渠道营销人员达到33.9万人,同比增长43.9%,且月均举绩人力增长11.3%,银保渠道的NBV贡献达到65.36亿元,同比大幅增长150%,银保渠道价值率由上年同期3.0%提升至8.0%。公司创新客户经营方式,在巩固存量客户的同时,积极拓展新的客户群体,全年个人长险新增投保客户同比增长18.9%。
偿付能力略有下降,但整体保持高水平:偿二代实施以来公司严守风险底线,2017年末核心偿付能力充足率为277.61%,较上年末略下降2.73个百分点,综合偿付能力充足率为277.65%,较上年末略下降19.65个百分点,主要是受业务发展、次级债务赎回等因素影响,但均保持较高水平。
现金流分析:流量退保率保持可控、赔付率显著降低、费用率基本持平:公司2016A/2017H/2017A赔付率分别为51.7%/39.1%/43.1%,流量退保率分别为17.3%/21.7%/18.7%,费用率分别为20.1%/15.3%/20.2%。流量退保率较2016年略有增长,主要是银保渠道受到多元投资影响退保有所增加;赔付率比上年减少8.5个百分点,主要原因是寿险满期给付减少,但健康险赔付明显增加,需要注意健康险业务的风险控制;费用率与上年基本持平,仅略上升0.1个百分点。三项之和为82.0%,同比2016年年末下降7.1个百分点。
盈利分析:把握优质投资机会,投资收益拉动归母净利润大幅增长:公司2017年实现归母净利润322.53亿元,同比大幅增长68.6%,总投资收益率5.16%,较上年上升0.55个百分点,主要是由于公司三季度投资组合息类收入稳定增长,公允价值变动损益大幅增加,同时传统险准备金折现率假设更新产生正向影响。公司2017年末投资资产总计2.6万亿元,较2016年底增加5.69%。在利率上行的市场环境下,公司加大固收类资产配置,并适度增加股票投资,债权型金融产品配置比例由2016年底的5.38%提升至11.64%,债券和股基配置分别提升0.21/0.27个百分点至45.83%/10.32%。
投资建议:2017年公司业务结构稳步改善,同时保费收入保持高增长,个险及银保渠道代理人质量不断提升,依据2017年公司业绩情况及净利润大幅增长的基础,我们提升2018-2020年EPS分别为1.42元、1.72元、2.05元(原2018、2019年EPS分别为1.26元、1.61元),对应P/EV分别为0.91倍、0.81倍和0.72倍,维持对于公司“推荐”的评级。
风险提示:
1)保费收入不及预期风险:从2018年目前情况来看公司保费收入增速明显低于其他上市公司,有可能会给全年保费收入增速带来一定压力,进而影响价值增长。
2)投资和盈利存在不确定性:如果国内外宏观经济下行,金融市场波动,公司投资组合的信用风险和市场风险上升,使得投资和盈利的不确定性加大。
3)银保渠道业务存在不确定性:由于公司银保渠道业务占比高于其他上市公司,未来银保渠道有可能受到更强的监管,因此不确定性将可能增加。