祁连山:甘青格局向好,期待需求释放带来弹性

供给端持续收紧,行业协同进一步深化,是公司2017年盈利大幅回暖的主要原因。2017年甘肃、青海两地的水泥价格同比2016年大幅上涨,从公司的吨价格看,2017年吨价格为277元,相比2016年大幅上涨42元;成本端的上行幅度较少,从吨成本看,2017年吨成本为192元,相比2016年上涨24元。因此,2017年公司吨毛利大幅提高至86元,相比2016年提高了20元。

    2017年由于环保收紧,基建同比下滑等因素,公司水泥和熟料销量略微下滑1.2%,但是市占率进一步提高。从国家统计局公布的2017年甘肃和青海的水泥产量看,由于环保收紧和较多基建项目暂缓等因素,2017年的水泥产量两地分别下滑了10.7%和11.2%,而祁连山公布的水泥和熟料出货量为2153.18万,仅下滑1.2%,说明公司在区域内的市占率进一步提高。公司经营能力进一步改善,费用率进一步下降,资产负债表持续修复。从公司的费用率看,2017年销售费用率、管理费用率和财务费用率均同比下降,显示出公司的经营能力进一步优化。从资产负债率看,公司在2017年末的资产负债率为41.80%,同比去年下降6.18个百分点。

    展望2018年,我们认为甘青两地的需求将同比大幅提升。一方面,基于政府公布的重点工程计划,2018年甘肃的需求有望超预期。另一方面,2017年由于环保等因素导致许多工程进度大幅低于预期,我们认为这些工程赶工将能够进一步拉动2018年甘肃省的水泥需求。随着“两材”合并进一步推进,预计未来集团层面的平台整合将进一步深化。“两材”旗下的同业竞争问题有望真正得到解决,未来西北区域的集中度和竞争格局将有望进一步优化。

    投资建议:公司是甘青地区水泥龙头企业,在甘肃市场占有率达44%,在青海市场占有率达24%,产能优势的存在使得公司在甘青地区拥有强大的话语权。需求端看,由于甘青地区基础设施建设水平相对落后,中长期潜在需求旺盛,政府公布的重点工程数量大幅增加叠加2018年两会后大量工程赶工,将拉动水泥需求加速回暖。供给端看,错峰生产的常态化大幅削减有效产能,公司与海螺等企业的协同也将进一步加强,对水泥价格起到良好的支撑作用。随着两材合并的进一步深化,区域内水泥行业的进一步整合也值得期待,未来竞争格局将会更好。我们预计公司2018-2020年实现归母净利8.54、8.93、9.41亿元,当前股价对应PE分别为10.2、9.7、9.2倍,维持“增持”评级。

    风险提示:宏观经济下滑风险,2018年基建落地不及预期。