广州酒家:利口福公司两地扩产,产能有望实现双倍增长

公司持续发力食品制造板块,五年内产能有望实现双倍增长。据我们测算,公司当前食品制造产能约3.0万吨,而到2023年的未来5年内,其产能将至少达8.9万吨,平均复合增速20.0%--其中,上市募投项目总投资2.78亿元,对应新增产能合计2.55万吨;此次两起对外投资项目则合计贡献至少3.6万吨。速冻是公司扩产最快的子品类,待完全达产后产能对应5万吨,主营广式速冻蒸点,实质上是广州酒家餐饮场景的延伸,和其他传统速冻品牌形成差异化竞争,当前产品供不应求。我们认为,随着公司产能提升,其有望成为速冻蒸点新龙头的有力竞争者。根据欧睿,2017年我国速冻蒸点销量增速约为1%,较2016年的-2.9%有所反弹,整体销售规模约55万吨,公司5万吨产能如充分利用,将在行业中拥有一定话语权和定价权。

    有别于其他盲目扩张企业,公司扩产有备而来。从产业链的角度来看,公司是我国湘潭寸三莲的主要采购企业,在湘潭已有链子采购基地。14-16年,其莲子采购量均超过1000吨,增速由9.6%上升至12.2%,主要用于公司的月饼、速冻等产品。因此,公司本轮选择在湘潭设厂扩产,投向之一是6000吨/年的馅料产品,一方面是基于其对产地的熟悉,另一方面是出于整合产业链、就近采购、平滑成本的考虑,有望进一步提升其下游产品毛利率。异地扩长也是公司逐步实施地产地销的路径之一。从公司运营的角度来看,在17-18年这一轮密集投产之前,公司账面现金流充裕,甚至维持了较为保守的发展策略。13-17年9月末公司剔除募资后的货币资金由5.27亿增长至11.43亿元,而考察公司持续投资能力的净营运资本(剔除超额现金)持续为负,仅在2017年6月才转正。我们因此判断公司此轮扩张是经过谨慎思考的,且将有充足的现金作为保障。

    盈利预测与评级:新项目产能投放对2017-2019公司产量基本无影响,我们维持预测。

    我们预计广州酒家17-19年归母净利润2.99/3.73/4.70亿元,EPS为0.74元/0.92元/1.16元;对应EBIT为3.93/4.91/6.21亿元。参考行业中位数19.3x,EV值应为95.4亿元,总市值95.3亿元,价格23.6元/股。维持“买入”评级。

    股价催化剂:公司发布扩产计划,产能自18年逐渐迎来投放期;公司年度报告于2018年4月公布。

    风险因素:1)跨省经营有待考验;2)人力成本密集,自动化率有待提高;3)限制餐饮消费政策出台对公司有打击:4)员工激励机制有待加强;5)食品安全风险;6)项目达产不及预期。