中国巨石:具备高质量成长的“核心资产”

事件:中国巨石发布2017年年报,公司实现营收86.52亿元,同比增长16.19%;归母净利21.50亿元,同比增长41.34%;扣非后归母净利为20.91亿元,同比增长43.02%。其中国内营收47.07亿元,同比增长23.3%,国外营收38.84亿元,同比增长9.32%。

    玻纤需求向好,销量增长促营收快速提升:2017年风电、热塑等下游市场回暖,玻纤行业供需关系好转,产品出现结构性、区域性、季节性供不应求,玻纤纱销量增长较快(我们估算接近20%)。价格方面,全年均价小幅下降1%左右,主要是上半年低端纱价格回落,下半年才迎来上涨。

    成本持续改善,毛利率创2008年以来新高:公司通过冷修技改迎来结构升级且成本改善明显,2017年毛利率为45.8%,同比增长1.12个百分点,创下了2008年以来的新高。分季度来看,2017Q1-Q4毛利率分别为47.1%、45.6%、43.6%和47.4%,2017Q4毛利增加了4.2个百分点,主要是公司于3季度对部分产品进行了小幅提价,而成本端如天然气、叶腊石等变化不大。

    2017年,公司的三项费用率均出现改善,销售、管理和财务费用率分别下降0.3%、0.5%和2.3%,为3.7%、8.3%和4.9%。得益于毛利率的大幅提升以及三费率的下降,公司2017年净利率上升4.4%达到24.8%。

    各项财务指标均表现优异:公司的资产负债率持续走低,同比下降4.5个百分点,2017年底为49.4%。ROE改善明显,同比提升3.4个百分点,为17.3%。经营性现金流表现优异,2017年全年净额为38.03亿元,同比增长20%。

    投资建议:玻纤行业需求全面开花,存在如汽车轻量化和风电等结构性增长点,我们预计玻纤需求未来仍将维持稳定增长。从供给端看,随着需求的不断高端化,壁垒渐生,新增中高端产能有限,新进入者中低端产能投放低于预期,环保淘汰落后产能或超预期。中国巨石作为全球玻纤龙头,有望强者恒强:1)产能稳步释放确保销量稳增长;2)产品结构高端(中高端占比接近70%),近年来价格稳中有升,我们预计后续仍存在小幅提价可能性(泰玻于3月1日对中低端产品提价200元,且主流企业库存较低);3)公司成本优势明显,盈利能力有望再创新高;4)公司近年来持续进行海外扩张,亮剑全球,成长空间进一步打开。

    我们预计公司2018-2019年实现归母净利29.3和37.8亿元,当前股价对应PE分别为16和13倍;维持“增持”评级。