北新建材:业绩高增长符合预期,石膏板龙头定价权不断提升

石膏板量价齐升助业绩高增长,公司定价权不断提升:2017年公司石膏板实现销售收入98.83亿元,同比增长36.8%,石膏板全年销量18.21亿平米,同比增长11.4%,销售均价(含泰山牌和龙牌)为5.43元,同比增长22.8%,石膏板量价齐升助力公司业绩高增长。2017年以来,环保政策加码推动石膏板行业小产能退出,公司市场份额进一步提升,行业定价权不断提升。在2017年下半年原材料护面纸价格大幅上涨的背景下,公司石膏板产品多次提价,据我们估计,17Q3/17Q4单季度销售均价环比分别上涨9%/62%。

    公司毛利率持续提升,收购少数股东权益增厚公司业绩:2017年以来,得益于公司石膏板多次提价,公司毛利率持续上涨,17Q1~17Q4单季度毛利率分别为27.7%/33.3%/37.8%/45.7%,公司全年综合毛利率同比增加3pct至37.2%,达到历史高点。公司期间费用率为10.9%,同比减少1.8pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.1%/6.9%/0.8%,同比分别减少0.5pct/1.2pct/0.2pct。公司净利率达21.1%,同比增加3.1pct。此外,公司于2016年收购泰山石膏少数股东权益进一步增厚了公司业绩。

    废纸价格持续上行,公司石膏板有望再次提价:受废纸进口新政影响,18年前6批核定废纸进口量同比减少82.4%,废纸供应缩减导致2018年以来废纸价格持续提升(较17年底上涨约10%),支撑护面纸价格维持高位。我们认为随着2018年下半年废纸消费旺季到来,废纸价格上涨将沿着“废纸-护面纸-石膏板”的路径向下游传导,公司石膏板有望再次提价,助力公司2018年业绩延续高增长。

    盈利预测与投资建议:2017年以来环保趋严助推石膏板行业集中度提升,公司石膏板定价权不断巩固。2018年以来废纸供应缩减支撑废纸/护面纸价格维持高位,我们认为随着未来废纸消费旺季到来,废纸涨价将推动护面纸价格上涨,公司石膏板有望再次提价,助力公司2018年延续高增长。我们预计公司2018-2020年EPS为1.91元、2.29元和2.62元(原2018-2019年预测值为1.87元和2.24元),对应当前PE为13.3倍、11.1倍和9.7倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:1.房地产投资大幅下行导致石膏板需求萎缩:石膏板的下游应用主要为房地产,如果未来房地产投资大幅下行,石膏板需求将出现萎缩,导致石膏板价格下滑;2.原材料价格大幅上涨导致公司盈利能力降低:石膏板的成本结构中脱硫石膏、护面纸与燃料(天然气/煤炭)占比较高,如果未来原材料价格出现大幅上涨,公司的成本压力无法及时向下游传导,将导致公司盈利能力降低;3.环保政策执行不及预期致石膏板价格下跌:2017年以来环保政策加码助推石膏板行业小产能退出,公司充分受益,如若未来石膏板行业环保政策执行不及预期导致小产能复产,将引发石膏板价格下跌。