机械工业行业专题报告:风险去化,弹性到来

应收账款风险下降,质量提高。06-17年,机械行业应收款的高增长大致分两阶段:(1)09年四万亿投资导致的全社会加杠杆;(2)13年新增产能投放后的产能过剩。因此,从应收账款增速上看,10-11年是应收款增速快速上升的时期。从应收账款占收入比的角度看,该比例从13年之后才出现好转。其中,工程机械行业1H17应收账款下降幅度最大,并且其应收占收入比已经回到12-13年的水平。从应收账款账龄结构上看,机械行业2年以上应收款占比(风险资产)1H17下降到11%(与2014年类似),其中工程机械1H17下降到8%,低于2013年的10%。应收款风险的下降最终反映应收款坏账计提的水平,边际上看,1H17机械行业应收款坏账计提比例(应收款坏账计提/应收款总额)由2016年的9%下降到8%,而工程机械则从15年开始就保持在7%的平稳水平;

    存货风险得到控制、经营杠杆得到优化。全行业看,机械行业存货周转率1H17并没有提高,但令人欣慰的是,工程机械子行业的存货周转率1H17已经上升到3.97,超过2012年的3.74。另一方面,从06-17年,机械行业的平均用工人数并没有显著变化,不过工程机械的用工人数则呈现较为明显的周期性。2011年工程机械平均用工人数达到8795人的历史高峰,而1H17则下降到5733人,降幅达35%,基本回到2009年之前的水平。同时,从固定资产周转率的角度,从2015年开始,机械行业的固定资产周转率就出现回升,其中工程机械的边际回升幅度最大;

    回款质量增加,坏账影响可控。06-17年,从经营性现金流的角度,尽管机械行业整体并未出现明显反转,但工程机械从15年开始回款情况逐渐变好,1H17工程机械经营性现金流占收入比为10%,超过2010年,直逼2009年;

    盈利回升,弹性释放。从毛利率的角度,机械行业的毛利率基本处于提升状态(从06年的18.1%到1H17的21.4%),侧面说明中国制造正在由制造大国变为制造强国。而从弹性的角度,周期性的工程机械弹性较大,1H17工程机械毛利率为17.2%,较高峰时期的20%以上的毛利率至少有3%的提升空间。从净利率的角度看,机械行业1H17净利率为5.1%,但因为其毛利率的周期性不明显,我们重点研究工程机械行业。工程机械1H17净利率为4.2%,距离高峰时期10%以上的净利率至少有6%的提升空间。建议关注工程机械相关公司:三一重工、恒立液压、徐工机械、中联重科(A+H股)、建设机械、柳工、中国龙工(H股);

    风险提示。固定资产投资放缓、地产新开工下滑、银行信贷收紧。