翰宇药业:海内外双驱动,业绩平稳增长

2017年业绩表现平稳,维持“买入”评级

    公司发布2017年年报,报告期内实现收入12.47亿元(+45.8%yoy);归母净利润3.29亿元(+12.9%yoy)。公司业务总体表现平稳,因计提商誉减值和摊销限制性股票成本,业绩略低于预期。2018年制剂板块受益于医保目录调整和销售改革,销售收入将进一步增加;原料药在海外需求放量的背景下也有望维持稳健增长。我们预计公司18/19年归母净利润增速为26%/34%,维持“买入”评级。

    制剂业务回暖,依替巴肽有望成为新的增长点

    特利加压素和依替巴肽为公司未来制剂业务的核心增长动力。二者受益于新进医保,以价换量实现快速增长(特利加压素17年收入2.12亿元,+52.5%yoy;依替巴肽17年收入4000万)。我们预计公司2018年制剂业务稳健增长:1)特利加压素有望保持40%的增长;2)依替巴肽有望保持50%以上增长;3)卡贝缩宫素有望开始贡献收入。在研产品利拉鲁肽注射剂已获得临床试验批件,我们预计验证性临床实验将于年底结束,公司产品有望成为国内首个上市的利拉鲁肽制剂。

    原料药喜迎春天,注射笔稳步增长

    受益于重磅产品利拉鲁肽、格拉替雷专利到期及客户制剂产品注册工作的推进以及对南美、欧洲、东南亚等非标市场的开拓,报告期内公司原料药产品出口增长稳健(收入2.74亿,+18.91%yoy)。国外主流利拉鲁肽仿制药厂商(Mylan、Par和Pfizer)均选定公司为原料药供应商,未来随着仿制药的获批上市,原料药市场将迎来发展契机。注射笔(器械类)17年增长较快(收入2.1亿,+34.2%yoy),短期主要得益于急救笔与急救药厂商合作,长期动力为注射笔与利拉鲁肽的协同效应,未来有望成为新的亮点。

    商誉减值与限制性股票成本摊销拖累业绩

    公司归母净利润增速低于收入增速,原因为:1)成纪药业未完成业绩承诺,计提减值准备2690万(2017年成纪药业实现净利润2.05亿元,低于2.4亿的业绩承诺);2)报告期内对第一期限制性股票成本进行摊销,管理费用升高至2.06亿(+56.3%yoy)。

    国内外双轮驱动,目标价17.6-18.5元,维持“买入”评级

    公司国内制剂销售回暖,海外原料药稳健增长。预计2018-2020年业绩增速为26%/34%/28%,EPS分别为0.44/0.6/0.76元(vs调整前2018/2019年0.66/0.77元,考虑到公司低开转高开,销售费用增加,以及限制性股票成本摊销带来的管理费用上升,下调EPS),给予目标价格17.6-18.5元,对应2018年PE40-42倍(参考公司历史估值及18年国内化药行业平均PE33x,考虑公司重磅仿制药利拉鲁肽有望在国内首先获批上市,给予一定估值溢价),维持买入评级。

    风险提示:国内药品招标进院不及预期;原料药出口不及预期;成纪药业业绩不及预期。