华能国际公司年报点评:煤价高企致净利下滑,18年煤炭增产或带来盈利改善空间

公司于3月13日晚间披露2017年报。2017年,公司实现营业收入1524.59亿元,同比增加10.36%,归属于上市公司股东的净利润17.93亿元,同比减少82.73%。基本每股收益0.11元,分红预案为每10股派现金1.0元。公司的营收增长受益于17年下半年燃煤电厂标杆上网电价的上调以及利用小时的提升,归母净利下滑的主要原因是燃料价格上升带动成本增加。

    公司毛利率下滑,三费上升但费率保持稳定。2017年,华能国际实现营业收入1524.59亿元,同比增加10.36%。其中,电力及热力收入1489.25亿元,同比增加32.03%;港口服务收入2.32亿元,同比微降2.10%;运输服务收入0.73亿元,同比下降30.97%。公司综合毛利率11.31%,同比减少10.46个百分点。其中电力及热力毛利率10.73%,同比减少10.70个百分点;港口服务毛利率-16.40%,亏损幅度较16年显著缩窄;运输服务毛利率37.13%,同比增加11.73个百分点。毛利率下降主要由电力及热力毛利率的下滑引起,主要源于煤炭价格同比大幅上涨。公司销售费用、管理费用与财务费用均有所上升,三费的费用率保持基本稳定。公司投资收益为22.12亿元,同比下降7.17%。营业外收支为净支出3.75亿元,同比下降265.05%。

    装机优势显著,受益于火电行业淘汰落后产能带来的集中度提升,以及18年煤炭产量增加带来盈利改善空间。截至2017年底,公司控股装机容量10.43万兆瓦,权益发电装机容量9.20万兆瓦,装机规模、先进性及清洁性优势显著。根据能源局发布的《2018年能源工作指导意见》,2018年将继续促进煤电转型升级及结构优化,淘汰高污染、高能耗机组400万千瓦。结合中电联对18年全社会用电量增长率5.5%的估算,我们预计全社会用电量的稳定提升以及淘汰落后产能带来的集中度提升将推动公司收入端的稳定向好。同时18年煤炭产量37亿吨,较17年增长7%,预计成本端煤价存在下降可能,行业盈利反弹可期。

    盈利预测与估值。预计公司2018-20年实现归属母公司所有的净利润67.66、71.64、74.92亿元,如不考虑增发,对应EPS为0.45、0.47、0.49元。由于公司非公开发行已获证监会核准,我们预计增发将在18年完成,增发募资作为项目建设的资本开支,预计短期内对利润表的影响较小。增发后总股本160亿股,摊薄后2018-20年EPS分别为0.42,0.45,0.47元,参考可比公司估值,给予公司2018年19倍PE,对应目标价7.98元,维持增持评级。

    风险提示。(1)全社会用电量增速不及预期;(2)煤价持续高位;(3)电价下调;(4)环保政策力度高于预期;(5)火电去产能力度不及预期。