乐普医疗年报跟踪:业绩增速符合预期,未来高成长性确定

1.事件:

    公司发布2017年报。2017年公司实现营收45.38亿元,同比增长30.85%;实现归属上市公司股东净利润8.99亿元,同比增长32.36%;实现扣非归母净利润8.53亿元,同比增长28.60%。实现EPS0.5053元。10派1.27。其中,2017年第四季度公司实现营收12.47亿元,同比增长32.24%;实现归母净利1.61亿元,同比增长18.48%;实现扣非归母净利1.55亿元,同比增长19.07%;实现EPS0.0903元。

    其中第四季度利润增速低于收入增速主要系报告期内公司对荷兰子公司Comed的商誉计提全额减值1858.52万元所致,剔除后归母净利增速约32%。

    财务方面,报告期内销售费用同比增长66.41%,剔除合并范围变化影响后增幅61.29%,主要系两票制高开所致,剔除两票制影响后增幅约19%;管理费用同比增长28.65%,剔除合并范围变化影响后增幅19.14%,主要系研发费用化支出增加及业务范围拓展加大管理成本所致;财务费用同比增加86.73%,主要系利息支出增加及融资成本提升所致;在建工程同比增长379.04%,主要系制剂扩大产能、基地建设等项目投入增加所致;其他非流动资产增加730.55%,主要系公司出资3亿元参设北京人寿保险所致。

    此外,公司公告拟发行可转债,募集资金总额不超过10.5亿元,用于收购新东港药业45%股权。本次募集资金到位前,公司将以自有和自筹资金先行投入,收购完成后公司将持有新东港98.95%股权。

    公司发布2018年第1季度业绩预告,预计实现归母净利3.02亿至3.25亿元,同比增长30%-40%。

    2.我们的分析与判断:

    (一)器械板块稳定增长,看好未来进口替代+创新产品。

    器械板块在支架系统产品、基层医院业务、体外诊断和外科业务的带动下继续保持稳定增长。报告期内公司器械业务实现营收25.21亿元(+19.64%),占比公司整体营收55.57%,实现净利润6.44亿元(+16.84%),毛利率提升4.69pp,我们认为主要系由支架业务、基层医院业务、IVD和外科业务贡献:

    (1)支架业务持续通过优化产品结构实现较快增长。报告期内公司支架业务营收11.71亿元(+21.40%),销量近29万只,市占率约25%,毛利率提升2.08pp,主要系通过调整产品结构、提高Nano架占比的方式。报告期内Nano营收增速33.85%,销售结构占比为44.6%。若仅考虑国内市场,Nano、GuReater和Partner的销售占比约47%、17%和36%;

    (2)基层医院介入诊疗及心血管科室合作业务顺利推进。报告期内公司通过血管造影机的推广应用及融资租赁业务,有效促进了基层医院介入导管室的建设和心血管科室合作共建业务。2017年公司新签约合作介入导管室30家,已累计签约220家并覆盖全国28个省份,其中已投入运营的共计160家。报告期内由基层医院业务带来的设备及耗材营收4.84亿元,同比增长18.99%,毛利率提升11.16pp,其中器械销售占比约66%;

    (3)IVD平台布局持续完备,整体保持快速增长。报告期内公司通过外延并购与自主研制相结合,持续完善IVD平台布局,现已形成了以POCT和血栓弹力图为拳头产品,以生化和免疫为重点领域,以分子诊断和质谱为发展重点的产业布局。公司通过胶体金、荧光、全自动荧光三大检测平台,不断扩大POCT设备及配套诊断试剂的市占率,并通过学术推广成功将二代血栓弹力图仪及配套试剂推向市场。此外,公司通过收购恩济和快速获取12大类82项生化诊断试剂产品,并通过研发创新不断拓展化学发光等免疫诊断试剂产品线。报告期内公司IVD业务实现营收2.78亿元,同比增长34.59%。

    (4)外科业务整合效果显著,业绩维持高增。报告期内公司通过扩充销售团队、拓展优化销售渠道、提升品牌影响力等方式,推动外科器械业务维持高速增长。同时凭借北京锵镜的渠道优势,进一步提升外科产品在北京市占率。报告期内实现营收2.21亿元,同比增长59.17%,实现净利润8240.88万元,同比增长42.96%。

    报告期内,公司在器械板块的新布局/进展主要包括:

    (1)2017年8月NeoVas注册申请获得CFDA受理,早于主要竞争对手约3年。且1年随访结果正式发表;

    (2)完全可降解封堵器顺利完成全球首例成功植入,迈入了世界领先技术行列,其临床试验工作正快速推进;

    (3)心电图人工智能自动分析系统“AIECGPlatform”注册获得FDA受理,系公司AI医疗项目中首个产业化项目;

    (4)1.02亿元增资北京锵镜,提前布局器械两票制;

    (5)5000万元参设深圳证鸿医疗健康创业投资基金,助力提升公司并购能力,寻找医疗器械细分领域优质标的。

    我们看好公司器械板块业绩提速,原因如下:

    1.政策继续向国产器械倾斜,进口替代将进一步加速,对公司构成重大利好。

    (1)按病种付费与高值耗材谈判将协同加速支架、起搏器等高值耗材的进口替代过程。2018年2月7日,人社部发布《医疗保险按病种付费病种推荐目录》,结合前期国家卫计委高值耗材国家谈判,我们认为按病种付费将进一步理顺医院的激励机制,在保障医疗质量的前提下降低成本,将加速国产器械的进口替代过程。目录中包含经皮冠状动脉内支架植入术、双腔起搏器置入术等,均为乐普的强项领域;

    (2)球囊、导丝等配套耗材进口替代空间巨大。根据山东省《2017年全省医疗卫生机构高值医用耗材集中采购情况》,2017年山东省高值医用耗材集中采购金额49.99亿元,其中血管介入类约24.97亿元,占比近50%。同时,根据到货前50产品名单及金额,血管介入类中支架系统到货金额8.25亿元,国产和进口产品占比分别为63.3%和36.7%;介入配套耗材(如球囊、导丝等)到货金额为5.19亿,全部被进口产品垄断,进口替代空间巨大。

    2.NeoVas有望2018下半年获批,将显著增厚业绩。NeoVas有望2018下半年获批,公司已做好关于生产、销售、推广工作以及医生专业培训的准备工作。此外,公司也将适时启动NeoVas欧盟CE认证、并开展国际第二代全降解支架的临床研究。值得注意的是,近期发布的相关文件均对NeoVas构成利好:

    (1)根据发改委印发的《增强制造业核心竞争力三年行动计划(2018-2020年)》重点领域关键技术产业化实施方案,在高端医疗器械领域,要求推动全降解冠脉支架等一系列重点医疗器械升级换代和质量提升,发挥大企业带头作用,培育国产知名品牌。

    (2)根据CFDA印发的《医疗器械标准规划(2018-2020年)》,已将“可吸收植入器械领域”列为无源医疗器械标准化重点领域。此外,我们前期的研究也已证实雅培Absorb停产事件系商业行为,不会影响NeoVas的销售。若NeoVas于2018年8月底获批上市,我们给出的保守业绩展望如下:2016年全国支架植入约100万个,假设未来每年增速15%;同时参考欧洲可降解支架上市5年后替代率15%,保守估计NeoVas在2018-2020年替代率分别为0.5%、2.5%和4.5%,则植入数量分别6600、3.8万和7.9万支,贡献收入约9900万、5.7亿和11.8亿元。

    3.除NeoVas外,我们亦看好公司现有器械业务保持稳定增长:

    (1)公司支架业务有望继续通过提升Nano架占比保持稳定增长。自2017年4季度起,Nano支架已全面覆盖全国所有省份,包括广东、北京、河南、河北等10个高值耗材大省已全部进入,为其后续放量奠定基础,预计2019年Nano销量占比有望提升至60%;

    (2)首款国产双腔起搏器市场推广情况良好,未来有望借进口替代东风加速放量。公司产品已在北京、重庆、杭州等全国主要地区召开数场大型上市推介会和上百场医院级推介会,并已完成黑龙江、吉林等21个省招标工作,且进入京津冀区域联盟采购目录,有望凭借进口替代东风加速放量。同时,该产品已于2017年4月启动上市后临床试验,现已在27个省份完成病例植入;

    (3)IVD业务有望凭借公司渠道优势高速增长;

    (4)左心耳封堵器一年随访结束,有望2018年获批,市场竞争格局良好。

    (二)药品板块凭借创新商业模式维持高增,未来将享受一致性评价红利。

    药品板块凭借销售渠道差异化管理和精准营销策略保持高速增长。报告期内公司药品板块实现营收17.42亿元(+50.76%),占比公司整体营收38.39%,实现净利润5.38亿元(+71.09%),毛利率提升9.01pp。拆分来看,原料药业务实现营收3.71亿元(-9.15%),制剂业务实现营收13.71亿元(+83.51%),实现净利润5.13亿元(+87.30%)。其中核心品种氯吡格雷实现营收6.8亿元(+53.94%),阿托伐他汀实现营收3.64亿元(+117.64%)。我们认为主要原因如下:

    (1)建立完备营销网络。公司持续推进“医疗机构+零售药店+第三终端”的药品营销网络建设工作,已在全国31个省份建立营销网络,销售人员超过千人;

    (2)销售渠道差异化管理,掌控基层医疗机构和药店终端。对于基层医疗机构,公司积极组织学术推广,并取消部分地区省级代理,削弱代理商的作用,为产品放量和提价创造空间;对于药店终端,公司通过药店销售人员培训,塑造良好品牌形象。

    (3)针对不同品种实施精准营销策略。对于氯吡格雷和阿托伐他汀,以临床机构和OTC为主,第三终端为辅的策略。报告期末公司氯吡格雷和阿托伐他汀在OTC端的销售占比分别为29%和44%;对于缬沙坦,以OTC和第三终端为主,临床机构为辅的销售策略。

    药品一致性评价进度方面:阿托伐他汀已报CDE并获受理(CYHB1850006、CYHB1850007);氯吡格雷计划5-6月报CDE;苯磺酸氨氯地平已完成BE备案,计划3季度报CDE;缬沙坦计划4月报CDE。

    报告期内,公司在药品板块的新布局/进展主要包括:

    (1)糖尿病慢病管理领域:2017年10月,拟分节点收购博鳌生物75%股权,布局三代胰岛素;2018年2月,投资Waterstone,跻身国内口服降糖药研发第一梯队,此外亦收获降脂和痛风领域药品。

    (2)肿瘤免疫治疗领域:①2亿元参设乐普生物,高安全边际搭建肿瘤免疫治疗平台,收获PD-1/PD-L1产品。②2963.37万澳元参与Viralytics定增,引入溶瘤病毒产品CAVATAK。随后拟赞成默克收购Viralytics,一方面将争取与默克在中国市场的合作可能性,另一方面可获得收益:默克每股收购价格相对乐普参与定增价格溢价113.4%。

    (3)参与竞拍新东港45%股权,一方面可加强对新东港的管理控制,另一方面可增厚业绩。

    我们看好公司药品板块维持高速增长,原因如下:

    1.各省在实操层面支持通过一致性评价品种的方案有望陆续出台,将加速进口替代过程。2018年1月习总书记在中央全面深化改革领导小组第二次会议中发表的讲话,再次强调“促进仿制药研发创新,提升质量疗效,提高药品供应保障能力”,标志着一致性评价已获国家最高层推进。2018年2月初上海率先出台通过一致性评价品种在药品采购过程中的具体操作方案,并提出“对涨幅较大或价格较高品种设置议价提醒”,标志着国家对通过一致性评价品种在采购层级的支持已进入实质性操作阶段,且价格可能上调,后续有望引领全国各省加速推出实操层级的支持方案。2018年3月,陕西卫计委要求在招标采购及临床使用中给通过一致性评价品种以政策倾斜:

    (1)省药品集中采购时,将通过一致性评价品种与原研药同等对待,做好相关采购工作;

    (2)采购联合体和各级医疗机构要将其纳入与原研药可相互替代药品目录,优先采购和使用。带量采购议价时,要和原研药同一议价层次,逐步减小与原研药之间的价格差距。体现地方卫计委在招标采购过程中积极将一致性评价利好落地。此外,我们分析了美国规范市场的数据,认为一致性评价后仿制药将大规模抢占原研药品市场份额。

    2.招标突破性进展与创新推广方式将协同助力药品板块高增长。公司药品板块涵盖多款重磅心血管药品,未来有望量价齐升:

    (1)核心品种招标工作获得突破性进展。氯吡格雷已在北京、黑龙江等28个省份中标,阿托伐他汀已在北京、黑龙江等23个省份中标,相比上一轮取得突破性进展;

    (2)药店OTC团队持续扩充,覆盖范围持续扩张。零售药店市场是在国家推进公立医院改革,药品零加成及严控药占比的政策环境下最具增长潜力的市场。公司着重在OTC市场发力,2016年底全国共8万余家活跃药店,公司已覆盖7万多家,未来覆盖范围有望进一步扩大;

    (3)左西孟旦与氯沙坦钾氢氯噻嗪新进国家医保,且报告期内公司左西孟旦已完成23个省份招标;

    (4)公司终端资源优势明显,两票制后低开转高开有望提升利润。

    (三)医疗服务与新型医疗业态布局持续完备。

    公司在医疗服务和新型医疗业态领域的布局可凸显其心血管全产业链闭环效应,促进器械和药品业务协同发展。

    医疗服务板块布局持续完备。报告期内公司医疗服务板块实现营收2.14亿元(+47.59%),亏损2027.54万元。我们认为虽然短期内公司医疗服务板块尚未实现盈利,但布局正持续完备:

    (1)持续布局三级远程医疗体系,下沉服务通道,增强患者黏性。一二级平台实现高端医疗资源对基层诊所的远程覆盖,同时基层诊所作为药品销售的线下药店,可推进公司产品的销售。目前公司已签约基层药店诊所423家,其中投入运营264家,日均接诊量超过1000人次,报告期内累计服务超过15万人次。同时,乐普北京心血管慢病咨询健康管理中心在全国主要省市范围内远程会诊患者每周已达6000人,市场影响力持续提升。

    (2)合肥高新心血管病医院牵头建立安徽心血管专科医联体,为近2000居民提供智慧慢病管理服务,报告期内实现营收4793.72万元;

    (3)全力推进远程心电监测系统市场推广工作,医院覆盖率和样本数据快速提升。目前优加利“心安宝”远程心电监测系统已在全国建立133个远程心电大数据中心和1562个心电远程监测工作站,覆盖国内包括安贞医院、解放军总医院等1600余家医疗机构,云平台储存心电数据达3400万份。

    (4)乐普基因在妇幼、心血管和肿瘤领域精准医疗投入持续加大。现已与1300多家医疗机构建立合作关系,NIPT月检测样本量近7000例,此外,妇幼健康检测业务、个性化用药指导等业务亦协同发展。报告期内乐普基因实现营收1.29亿元,同比增长24.90%。

    (5)持续推进“一键式”家庭医生服务的市场推广工作。报告期内,新开拓山东和新疆等地区,新增安装“一键式”智能呼叫终端设备2.9万台,总装机量已超过11万台。

    新型医疗业态处于培育发展阶段。其中,

    (1)智慧医疗及人工智能迅速发展。报告期内护生堂电商平台通过重新规划主营产品、优化完善自由品牌产品线等策略,产品毛利提升较大。此外,新增3家线上店铺用于抵抗市场竞争,1家线下药店正式通过零售医保项目北京市人保局审核。报告期内护生堂实现营收3715万元;同时,心脑血管互联网社区建设工作持续推进,截至报告期末,同心管家APP及微信公众号注册及关注用户达到51万人,活跃用户8.6万人;此外,LBP50全自动臂式电子血压计、电子体温计、Poctor900血糖仪(蓝牙)及血糖、酮体、尿酸检测仪已取得产品注册证;听诊器、凝血分析仪、全数字便携式超声诊断仪已申报注册;便携式动脉硬化检测仪及智能音乐电子血压计即将取得临床报告。

    (2)金融类业务保持较快发展,参设人寿股份布局商业健康保险业务,报告期内实现营收2263.9万元(+16.14%),实现净利润479.19万元;同时,公司以3亿元参设人寿保险公司,一方面可优化公司投资结构,为公司带来持续稳定回报,另一方面可与北京人寿建立长期战略股权关系,促进公司心血管疾病、肿瘤等疾病健康产业产品和服务的更新换代;

    (3)战略股权投资方面:君实生物JS001PD-1新药申请已获受理;Lejet无针注射器已开发合作医院机构200余家;睿健医疗持续推进慢性肾病血液净化领域的产业布局。

    (四)募集资金收购新东港45%股权,将强化管理并增厚业绩。

    新东港主营产品为阿托伐他汀钙制剂及原料药,整体业绩增长较快。新东港药业主要从事心血管类、抗肿瘤类以及抗感染类、神经系统类系列的医药产品研发、生产和销售,主要产品包括阿托伐他汀钙制剂和阿托伐他汀、超级他汀、氟哌酸、异丁酰乙酸甲酯等医药原料药及中间体。报告期内新东港经营状况良好,实现营收6.84亿元,同比增长22.5%;实现净利润1.78亿元,同比增长40.9%。公司核心产品阿托伐他汀为降血脂领域重磅药品,市场容量超过100亿元。而且国内阿托伐他汀进口替代空间巨大:样本医院数据显示2015年国内市场仍被辉瑞产品主导,占据77%市场份额。目前新东港的阿托伐他汀的一致性评价工作已报CDE并获受理。

    公司发行可转债将用于收购新东港45%股权,可强化对其管理并增厚业绩。公司本次拟发行的可转债总额为不超过10.5亿元人民币,用于收购新东港45%股权。本次可转债的初始转股价格提请公司股东大会授权公司董事会在发行前根据市场状况与保荐人协商确定,且不低于33.88元/股。收购完成后公司将持有其98.95%股权。我们认为一方面有利于公司整合调配新东港的研发和营销资源,促进其发展,另一方面可发挥新东港在公司整体心血管领域的战略作用,增厚公司业绩。

    (五)研发投入持续加大,在研产品梯队丰富。

    报告期内,公司共计研发投入2.89亿元,同比增长28.5%,共有研发人员1251人,同比增长20.9%。

    3.投资建议。

    作为心血管大健康全生态平台型企业,公司器械板块产品线齐全,以NeoVas为代表的里程碑式新品陆续获批,有望加速进口替代过程,推动业绩跨越式增长。公司药品板块在抗凝、降压、降脂和降糖领域的布局持续完备,且销售团队真正掌控基层医疗机构和药店终端,覆盖范围持续扩大,未来有望凭借创新推广方式和一致性评价利好实现量价齐升。同时公司在医疗服务和新型医疗领域的布局亦将加速销售渠道下沉,促进各细分业务协同发展。此外,公司战略布局肿瘤免疫治疗领域并搭建行业竞争壁垒,未来有望成为业绩长期高速增长的新动能。我们认为公司业绩将维持高增长态势,暂不考虑收购新东港45%股权的影响,预计2018-2020年归母净利为12.19/16.47/21.86亿元,EPS为0.68/0.92/1.23元,对应PE为44/32/24倍。维持“推荐”评级。