农业银行:定增补充资本,打开增长空间

2017年业绩靓丽,定增弥补资本短板,维持“增持”评级

    3月12日公司公告拟定增不超过1000亿元,同时2017年业绩快报显示归母净利润同比增长4.90%,业绩超我们预期。我们认为公司再融资弥补资本短板,盈利预计可以保持较快增速。维持2018-2019年归母净利润增速6.5%、8.0%的预测,预测2018年EPS为0.63元,BPS为4.60元;对应2018年末PE6.37倍,PB0.88倍。对标国有行2018年0.94倍PB均值,农行再融资优先推进,享受一定估值溢价,给予2018年末PB1.0-1.2倍。目标价从4.24-5.09元上调至4.60-5.51元。维持“增持”评级。

    定增锁定期长,股东对基本面信心强烈

    公司拟在A股定增募资不超过1000亿元。发行对象7家:中央汇金(400亿元)、财政部(392亿元)、烟草总公司(100亿元)、海烟投资(50亿元)、中维资本(30亿元)、烟草湖北公司(20亿元)、新华人寿(8亿元)。汇金和财政部锁定期五年,其他投资者锁定期三年。发行价格为发行期首日前20个交易日交易均价的90%与最近一期末经审计的BVPS的较高者。(2017年末为4.15元;假设分红率为30%,那么分红后BVPS预计调整为3.97元。)公司采取定增方式融资,锁定期限长,最大限度降低对市场资金面的干扰,也充分体现股东对公司基本面的信心。

    定增解决业务发展掣肘,先融资先受益

    公司资本充足率偏低。2017年三季度末为13.40%,低于其他国有大行。假设定增募资1000亿元,以2017年三季度末资本数据静态测算,可以提升资本充足率0.80pct到14.20%,接近工行、建行水平(2017Q3两家公司资本充足率均为14.67%)。我们认为此次定增将解决业务发展的掣肘,打开资产投放空间。尤其是在银行业融资表外转表内,贷款额度紧张的环境中,先完成再融资的银行获得先发优势,资产配置更加柔韧有余。

    2017Q4不良贷款双降,预计基本面将持续改善,

    农行2017Q4基本面表现靓丽。Q4单季营收同比增长7.33%、归母净利润增长10.7%。不良贷款“双降”。2017年末不良率1.81%,季度环比降0.16pct;年末不良贷款1940亿元,季度环比下降7.53%;年末拨备覆盖率208%,季度环比增14pct。我们预计资本短缺问题将通过再融资解决,资产质量得益于处置力度加大,压力释放,整体基本面将保持改善趋势。

    监管统筹推进银行融资,缓解流动性担忧

    3月12日一行三会一局发布《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》(银监发5号文),反映大行定增受到监管层密切关注。我们认为监管正在统筹推进银行资本补充进程,实现金融去杠杆稳中求进。在政策护航下,银行资本工具创新,资本补充渠道拓宽,投资主体范围扩大;预计可缓解市场对再融资的担忧。农行“定增+长锁定期”的再融资方式预计会成为未来上市银行核心一级资本补充的范例,以减少对市场流动性的冲击。

    风险提示:监管补短板进程或使短期资金成本上升,资产质量可能波动。