横店影视:关注非票成长,看好三四线布局先发优势

净利略下滑主因电影放映毛利率下降。公司利润下滑一是公司电影放映业务毛利率下滑明显,仅4.66%,同减5.35pct,电影放映毛利率下滑是行业趋势,我们认为这与人均票价提升缓慢,影院经营成本趋高有关;二是销售费用同增57.94%,销售费用率较15、16年增长明显,主要因因下属影城新增市场推广宣传费用导致销售费用同增57.94%。

    公司增量业绩看非票业务。主营三大业务:电影放映、卖品销售和广告业务分别同增8.11%、3.69%和39.01%,毛利率分别为4.66%、75.24%和99.98%。从业务结构看,电影放映2017年占比76.78%,呈略下降趋势,广告、卖品等非票业务的占比提升。就电影放映收入,我们预计新建影院会在未来两年兑现,改变近两年增速放缓的情况,而公司业绩增量来源于非票业务收入占比的提升。

    自营影院凸显议价能力和规模效应。2017年公司继续加快影院全国布局,截至2017年末,新开影城46家,影院数量同增21%,其中资产联结型影院266家,占比78%,资产联结型影院票房收入20.01亿,同增8.12%,在全国影院投资公司中票房收入排名第3位。

    看好横店影视提前布局高速增长的三四五线城市的先发优势。国内一二线城市票房同比增速为8%和13%,低于全国总票房13.45%的增速,三四五线城市票房同比增速分别为20%、23%、25%,远高于一二线,成为拉动票房增长的主要力量。而横店影视的266家自营影院和300多个已签约影院储备项目三四五线城市占比达70%,领先于市场,公司影院项目的战略布局与中国电影发展趋势相吻合。

    盈利预测:考虑集团内上游的内容资产协同优势,看好公司民营院线领头羊的地位,预计公司2018-2020年EPS0.82/0.96/1.14元,对应PE为44倍、38倍和32倍,首次覆盖,给予增持评级。

    风险提示:市场竞争加剧风险;优质影片供给风险;业务扩张风险。