长生生物:收入利润双高增长,四价流感有望贡献业绩弹性

公司发布2017年度报告:实现营业总收入15.53亿元,同比52.60%;归母净利润5.65亿元,同比32.95%;EPS(稀释)为0.58元,同比31.82%。

    受益疫苗量价齐升,经营收入和净利润实现双高增长。

    2017年随着“山东疫苗事件”影响消除,民众主动接种意愿提升,疫苗行业逐步复苏,同时销售模式调整导致出厂价提高,在“量价齐升”的刺激下公司的收入和净利润实现双高增长,符合我们此前的预期。而收入端增长明显快于利润端,主要是疫苗出厂价由“低开”转“高开”所导致(2016年下半年开始高开,2017年全年高开),根据我们的调研信息,多数疫苗产品出厂价几乎翻了一番。同时,由于疫苗流通由原来的“经销制”转变为“一票制”,渠道简化所节省的费用部分转化为厂家利润。因此,公司在疫苗量价齐升的趋势下实现收入和利润同步增长。另外,公司非经常损益6700万元,主要为投资理财收益。

    费用率有所提升,盈利能力保持稳定,且盈利质量好。

    2017年公司销售费用5.83亿元,同比大幅增长152.52%,主要受营销模式调整的影响、以及推广力度加大所致;管理费用1.54亿元,同比增长39.01%,低于收入增长;财务费用7.46万元,同比翻番增长,主要系汇兑损益增加和存款购买理财产品收益计入投资收益所致。整体费用率有所上升,但公司盈利能力保持稳定:产品毛利率86.55%,比2016年提高7个百分点以上;净利率36.54%,虽然比2016年有所下滑,但与“疫苗新政”实施之前的2015年(36.84%)相比基本稳定。另外,公司销售产品收到的现金14.50亿元,经营现金流净额4.86亿元,公司盈利质量好。

    “水痘(2针)+带状疱疹+23价肺炎+寨卡疫苗+出口市场”有望进一步打开公司成长空间。

    A)水痘疫苗1针变2针,公司是国内唯一可以同时对1-12岁及13岁及以上人群接种2剂水痘疫苗的厂家,理论市场有望翻翻达40亿;B)带状疱疹疫苗处于III期临床阶段,有望2019/2020年获批上市,其临床进展远领先进口及国内产家,有望抢先获批成为独家品种,目前国外销售额近7亿美金(默沙东Zostavax销售6.68亿美金;GSK的Shingrix在2017年10月上市即销售2200万美元,国外机构预期其销售峰值将突破10亿美金);C)23价肺炎已获临床批件,有望2020/2021获批上市;D)受让中国微生物所寨卡疫苗制备专有技术,目前国内尚无厂家电报;此外,定增项目新增水痘产能2500万人份(现有产能500万人份)和狂苗产能1100万人份(现有产能400万人份),预计2018/19年投产,未来随着水痘疫苗一针变两针的逐渐推广和出口市场的进一步开拓,产能将逐步释放。

    盈利预测与估值受益四价流感上市放量以及国内疫苗市场的高景气度,我们测算2018-2020年公司EPS分别为0.81/0.97/1.15元,对应PE为21/17/15倍。我们自3月5号重点推荐,目前股价仍低于增发价(16.91元),具有安全边际;考虑到公司业绩增长稳健,账上资金25亿有外延预期,目前处于价值底部,强烈推荐,目标价22元。

    风险提示:疫苗市场恢复不及预期;渠道整合风险;行业政策风险。