先导智能:年报业绩符合预期,Q1业绩预增80%~100%超预期

2017年业绩符合预期,预收+存货锁定订单+收入高增长

    1)分业务分析:锂电池设备收入18.2亿,同比+149%,占营收84%;光伏设备2.3亿,同比-20%,占营收11%;电容器设备4241万,同比+49%,占营收2%。可见先导作为具备全球竞争力的锂电设备龙头,受益于全球电动化大浪潮,锂电设备收入大幅增长且占营业收入的比例在大幅提高。

    2)预收同比+117%。2017年末预收账款为16.7亿,同比+117%,说明2017年公司业务发展迅速,在手订单大增,预收款随之增长。按照预收款约占新接订单30%的比例推算,预计公司目前在手订单约为56亿元。

    3)存货同比+149%。期末存货金额为25.6亿,同比+149%。存货分为发出商品和在产品,其中发出商品金额为19亿,占存货总额的74.3%。公司预计2018年Q1实现归母净利润1.6亿-1.9亿,按照25%的平均净利率水平推算,预计Q1的收入将达到6.5-7.6亿,即到一季度末还有11.4-12.5亿在2017年发出的商品未确认收入。根据先导“以销定产,验收确收”的商业模式和3-6个月的设备验证周期,我们认为Q2收入预计达到12亿。

    4)现金流良好,经营性现金流净额持续为正。2017年整个锂电池厂商的现金流都有一定的压力,先导智能在整个产业链的公司中,现金流已经属于非常好的,但相比过去年份,净额部分有所减少(相比2016年减少7400万元)。此外,受到CATL上市影响,先导作为其招股书中披露的最大供应商,现金流有一定影响,但是我们认为在CATL上市融资后整个上下游产业链的现金流都有一定改善。我们预计随着补贴的下放和行业的回暖,现金流净额将会持续上升。

    5)2018年业绩指引区间(8-11亿元)。根据Q1归母净利润的中位数1.75亿,我们预计先导本部为1.3亿,泰坦为0.45亿;再按本部往年Q1占全年净利润的平均比例10%推算,2018年全年本部净利润有望达13亿。而公司在年报中公布的2018年收入目标为30亿-40亿,利润总额目标为8亿-11亿;若目标达成,按区间中位数估算,收入将同比+61%,利润总额将同比+53%。根据信息披露的谨慎性原则和以往情况(公司实际净利润总是靠上限),我们认为公司的目标略偏保守,但业绩有望高增长!

    盈利能力继续维持高位,毛利率略下滑主要源于生产性折旧摊销

    综合毛利率41.1%,同比-1.4pct;净利润率24.69%,整体继续维持高位。分业务看,锂电设备毛利率39.5%,同比-0.1pct;光伏设备毛利率45.9%,同比-2.9pct。从营业成本的具体明细来看,以收入的增长率(101.8%)为基准,原材料和制造费用的增速均超过收入的增速,其中制造费用增速高达165.3%,可见公司毛利率小幅下降主要源于制造费用的增加。我们认为,主要由于部分新厂房的投入导致生产相关的折旧和摊销增加。

    期间费用控制良好,销售力度加大,松下订单有望落地

    2017年公司期间费率控制良好,合计15.1%,同比-0.6pct。其中,销售费率为3.9%,同比+1pct;管理费率为11.5%,同比-1.7pct;财务费率为-0.3%,同比+0.1pct。我们认为,销售费率的增长是由于公司加大销售力度,全年新增客户高达75家。此外,我们认为公司在美国设立全资子公司,正是为了更好地给松下-特斯拉超级工厂提供设备,这意味着先导和松下的合作经过小批量试供应后将正式落地,根据特斯拉超级工厂的扩产计划,到2020年电池产能将达150GWh,对应的卷绕机设备需求超300亿!

    研发投入大增,产品线拓展降低周期波动

    2017年研发整体投入1.2亿(占收入5.7%),同比+134.5%。研发人员年末达到662人,占总人数18.8%,该比例同比2016年上升5.2pct。此外,2017年公司新增4个研发项目,包括EV动力锂电池卷绕装备、高速双面串联挤压式涂布装备等,这将进一步拓展公司的产品线,降低由行业周期性波动所带来的风险。

    盈利预测与投资建议:预计2018-2020年净利润复合增长率约为65%以上,在手订单继续锁定2018年业绩高增长。预计2018/2019/2020年的净利润是11.30/17.33/24.25亿,EPS2.56/3.94/5.51元,PE为28/18/13X。考虑到公司自身的高成长性和泰坦业绩有望超预期,维持“买入”评级。

    风险提示:新能源车销量低于预期,收购泰坦协同效应不及预期。