海螺水泥首次覆盖报告:高利润叠加市占率扩张,水泥行业强者恒强

核心观点

    严控新增产能叠加现有行业协同,2018 年水泥行业高利润仍将持续。2017年,水泥行业共实现盈利877 亿元,同比增长94.4%,创历史第二高位。2017年水泥需求端并无增量,行业利润改善主要源自供应端结构性改善。2018 年,水泥产能几乎无增量,龙头企业主导的错峰协同延续,周期品中水泥行业利润可持续性最强。我们预估全国水泥2018 年均价为330 元/吨,同比增长6.8%,行业总利润同比增长4.8%-5.8%。

    马太效应显现,龙头个股从利润扩张到估值重构。相对于周边钢铁、煤炭等周期类行业,水泥行业集中度最高。截止2016 年年底数据,水泥行业CR10为58%,钢铁、煤炭(2016 年供给侧改革后)仅有33%和45%。水泥行业无新增产能、高CR10、工艺属性可调节特征下,龙头企业定价权和市占率将持续提升。马太效应下,龙头企业强者恒强。即使水泥行业利润无法持续扩张,龙头个股也能够受益于市占率提高实现估值重构。对比海外福耀玻璃等行业龙头,PE 合理估值在13 倍左右。

    低库存背景下,春季现货拉涨高度或超预期。3-4 月份的旺季涨价或成为最佳催化剂。库存数据显示,截止2 月底,全国熟料库存仍然处于55%的历史性低位。水泥现货价格3-4 月份将呈现量价齐升的格局。尽管水泥现货价格12月以来从历史高位持续回落,但绝对价格仍处于同期高点。春季起点为全年定调,建议积极配置周期类春季行情。以全国水泥历史波动上限作为标杆,2018年水泥现货春季涨幅或超25 元/吨。

    首次覆盖予以“增持”评级盈利预测:预计公司2017-2019 年公司营业收入分别为 750、797 和805 亿元,归属于母公司净利润分别为162、202 和210 亿元,对应EPS 分别为3.06、3.81和3.97 元,对应PE 分别为10.54、8.47 和8.13 倍。考虑海外周期龙头PE(TTM)为13 倍,公司当前PE11 倍,公司合理PE(TTM)在13-14 倍左右,故给予“增持”评级。

    风险提示:需求下滑,煤炭价格大幅提涨,行业协同机制破裂。